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      徐善武 

    2008年股市是經(jīng)歷風(fēng)雨的一年，在短短的半年時間里，大盤調(diào)整幅度達(dá)到了50%左右。但就在這種弱勢的環(huán)境下，上半年煤炭焦炭板塊卻非?；钴S，一些公司如安泰集團(tuán)、山西焦化、四川圣達(dá)、兗州煤業(yè)等，都曾經(jīng)走出了階段性翻番的行情。這里面主要原因無疑是煤炭（特別是焦炭）價格的大幅提升所導(dǎo)致的。隨著我國的通貨膨脹由原來的結(jié)構(gòu)性通通脹向全面性通脹轉(zhuǎn)變，防預(yù)通脹、抵抗通脹成為了當(dāng)前投資者必要考慮的首要問題。一般來說，在通脹時期能源的價格會大幅的上漲，而煤炭行業(yè)作為我國最重要的能源行業(yè)之一，其中一些優(yōu)質(zhì)個股是抗通脹的較好品種！

一、我國煤炭行業(yè)的優(yōu)勢
1、不可再生性。煤炭的形成經(jīng)過了漫長的地質(zhì)時期，這種不可再生性決定了煤炭資源保護(hù)和戰(zhàn)略儲備的重要性。我國自然資源的富煤、貧油、少氣的基本特點決定了煤炭在一次能源中的重要地位。與石油和天然氣相比，我國的煤炭儲量比較豐富，占世界儲量的１１．６０％。我國煤炭資源總量為５．６萬億噸，其中已探明儲量為１萬億噸，占世界探明總儲量的１１％。而石油和天然氣分別僅占世界的２．４％和１．２％?！　?br/>2、比重優(yōu)勢。在《中國可持續(xù)能源發(fā)展戰(zhàn)略》研究報告中，２０多位中科院和工程院院土一致認(rèn)為，中國到２０ｌＯ年煤炭在一次性能源生產(chǎn)和消費中要占到６０％左右；到２０５０年，煤炭所占比重不會低于５０％。煤炭在很長的一段時間內(nèi)都會是一個高比得的消耗，煤炭行業(yè)也將處于一個成長至成熟的階段，這是由中國國情決定的。
3、成本優(yōu)勢。國際石油價格創(chuàng)出了140美元新高，說明在當(dāng)前市場下能源價格在快速上漲。近日我國成品油也調(diào)整了價格（汽油、柴油價格每噸提高1000元）。所以油價的越來越高也顯示出了煤炭的成本優(yōu)勢。與所有石化能源相比，煤炭是最廉價的一種能源。同等的發(fā)熱量，用煤的成本只相當(dāng)于用油的３０％、用天然氣的４０％。有專家預(yù)測，到２０10年，使用石油、天然氣的成本將是使用煤炭的８倍。
所以基于以上，我認(rèn)為煤炭行業(yè)從大趨勢看在我國還有很大的發(fā)展空間。

二、煤炭行業(yè)發(fā)展環(huán)境分析
1、近期政策影響
2008年7月1日起，全國除西藏之外的省級電網(wǎng)銷售電價平均每千瓦時將提高０．０２５元；同時，即日起至年底對電煤則實行臨時價格干預(yù)措施，期間全國煤炭生產(chǎn)企業(yè)供發(fā)電用煤的出礦價，不得超過２００８年６月１９日實際結(jié)算價格。由此，電力行業(yè)虧損的局面有望得到緩解，而對于以動力煤為主的煤炭企業(yè)來說，短期內(nèi)業(yè)績或會受到影響，但不會很大。
臨時價格干預(yù)措施難以扭轉(zhuǎn)煤炭價格的上升趨勢。一方面，由于終端銷售電價小幅調(diào)整，下游行業(yè)對電力和電煤的需求不會太大改變；另一方面，由于煤炭產(chǎn)量的總數(shù)是確定的（大多數(shù)煤礦都已經(jīng)滿負(fù)荷生產(chǎn)），現(xiàn)在政府強(qiáng)調(diào)電煤供應(yīng)，必然就會相應(yīng)減少現(xiàn)貨市場的煤炭供應(yīng)量，因而反而可能導(dǎo)致煤炭現(xiàn)貨價格的上漲。其實這種狀態(tài)在年初抗雪災(zāi)保電煤當(dāng)中已經(jīng)出現(xiàn)：1 月16 號國家發(fā)改委強(qiáng)調(diào)保障電煤供應(yīng)、鐵路部門搶運電煤，煤炭現(xiàn)貨價格出現(xiàn)大幅上漲，1 月14 日秦皇島煤炭市場上大同優(yōu)混煤價格為610 元/噸，2 月18 日上漲到了668 元/噸。
李榮融曾在央企視頻會上表示“日本已經(jīng)接受了澳洲132美元一噸的動力煤合約，國內(nèi)的漲幅是擋不住的，央企兩家煤炭公司中煤和神華只占全國15%的產(chǎn)量，我們的影響力有限，我們不想漲價但是控制不了，反過來節(jié)能降耗也要漲價”。事實就如李所說煤炭價格國家不想漲價但真是控制不住，央企占15%產(chǎn)量，所有國有重點煤礦占50%產(chǎn)量，剩下全部是地方和鄉(xiāng)鎮(zhèn)占50%產(chǎn)量，幾萬家小煤窯怎么能控制價格？很難控制!
對于限價政策的影響，我們有下列看法： 
（1）電價提高，無疑會抑制能源需求端的增量，但短期影響輕微；
限制煤炭價格是在存在有效供給缺口、國際價格大漲的背景下采取的無奈之舉，只要供給存在缺口的情況下，行業(yè)景氣不會改變。
（2）對煤炭的全面評估，應(yīng)該是基于對宏觀經(jīng)濟(jì)的綜合評估
我們對此的基本結(jié)論是：純市場的角度而言，煤炭有效供給受到運力瓶頸制約，煤炭價格最終必將沖破管制，上漲到足夠“摧毀”需求的高度。在這個結(jié)果未出現(xiàn)之前，最上游的煤炭仍舊是最安全的。
（3）我們預(yù)期：2009 年煤炭價格仍將上漲。
目前我國非重點煤炭合同價格已經(jīng)接近或等于國際煤炭市場價格。但是，重點合同與市場價格存在巨大的價差，與國際價格也存在巨大價差。如發(fā)改委所預(yù)期，煤炭價格仍舊存在上漲空間。
短期的臨時干預(yù)措施治標(biāo)不治本，巨大的“計劃煤”、“市場煤”價差將越來越大，預(yù)期在2009 年新的合同簽訂過程中，電煤價格因此而仍有較大的上漲空間。具體的方式體現(xiàn)為：重點合同直接加價、重點合同向市場現(xiàn)貨轉(zhuǎn)變。
（4）價格的臨時管制將延緩資源稅費等政策成本出臺。
我們判斷，短期內(nèi)，由于煤炭價格受到臨時限制，國家宏觀管理部門必然會綜合考慮、權(quán)衡，放緩?fù)苿觾r格上漲的政策性因素。

2、小礦減產(chǎn)提升中國煤炭行業(yè)景氣
煤炭行業(yè)景氣的核心因素是供給受到抑制而非需求拉動。我們認(rèn)為，從去年年底開始的這一輪煤炭供應(yīng)緊張局勢，根源上是政府對中小煤礦關(guān)停力度加大，導(dǎo)致供給量大幅減少所致。2004-2007 年，煤炭消費量增速分別為18.2%,11.9%,10.5%和7.9%。
奧運前安全因素將再次沖擊市場。國務(wù)院已經(jīng)從4 月下旬展開了“安全生產(chǎn)百日督查專項行動”，這將加劇當(dāng)前的煤炭供應(yīng)緊張局面。5 月12 日，秦皇島港大同優(yōu)混煤價格比前一周上漲25 元，車板價達(dá)到665-670 元/噸。再次創(chuàng)出歷史新高。不排除奧運臨近前國內(nèi)煤價漲幅超出市場預(yù)期的可能。
“十一五”煤炭供給存在缺口。從中期來看，在中央政府強(qiáng)力推行節(jié)能減排，并與地方官員政績掛鉤的環(huán)境下，未來3 年中國煤炭消費增速將放緩至6%-6.5%左右。但由于煤炭產(chǎn)能同時也被政府控制并壓縮，到2010 年中國煤炭供應(yīng)可能存在0.6-1.1 億噸缺口。
煉焦煤新增產(chǎn)能對市場沖擊有限。煉焦煤2008 年的供給仍顯不足。雖然國有大礦的新增產(chǎn)量在2009 年將釋放4600 萬噸，但由于小煤礦的關(guān)停工作仍在同步進(jìn)行，預(yù)計新投產(chǎn)能力對國內(nèi)市場沖擊有限。原因有二：其一、16家主要煉焦煤企業(yè)新增4600萬噸產(chǎn)能，僅占到全國煉焦煤產(chǎn)量的4.4%左右，且投產(chǎn)當(dāng)年不可能馬上達(dá)到設(shè)計能力。根據(jù)我們之前作出的“2008-2010年中國煤炭消耗量預(yù)測”，2009年全國生鐵產(chǎn)量增速為10%，仍然高于焦煤產(chǎn)量增速。其二，根據(jù)山西省的規(guī)劃，2008年-2010年還將淘汰800多個小煤礦，合計產(chǎn)能至少在8000萬噸以上，預(yù)計其中有50%左右是煉焦煤煤礦。增減抵消后，對市場的沖擊非常有限。

3、國際煉焦煤價格將長期保持高位運行。
2008財年國際煉焦煤價格暴漲200%的主要因素有：印度需求的激增；主要煉焦煤出口國出口量增長緩慢；澳大利亞洪水導(dǎo)致減產(chǎn)。  
    盡管印度的煉焦煤儲量達(dá)170億噸，但絕大多數(shù)并不適合用于煉鋼，印度超過50%的主焦煤需要進(jìn)口。2005年，印度凈進(jìn)口煤炭3600萬噸，其中主焦煤和動力煤各1800萬噸。2007年，印度生產(chǎn)煤炭3.86億噸，僅3200萬噸是主焦煤。
    印度80%的主焦煤進(jìn)口是來自澳大利亞。在國際煉焦煤出口量增幅緩慢，以及全球最大的煉焦煤供應(yīng)商BHP(必和必拓)2008年1季度產(chǎn)量下降幅度近30%的情況下，2008年3月印度煉焦煤現(xiàn)貨成交價達(dá)到330美元/噸。這是直接導(dǎo)致2008年國際煉焦煤合同價格達(dá)到300美元/噸的主要原因。
    印度鋼鐵部預(yù)計，到2020年之前，印度的鋼鐵產(chǎn)量將保持年均10%的復(fù)合增長，從2006年的5100萬噸增加到2020年的1.8億噸。根據(jù)中國的發(fā)展歷史，我們認(rèn)為印度未來保持這一增長速度的可能性較大。以此推算，印度未來每年將新增大約200萬噸以上的主焦煤進(jìn)口需求。
    按照國際能源署的預(yù)測，2006-2015年，國際煉焦煤產(chǎn)量年均增速僅有2%，全球煉焦煤每年新增供給只有2000萬噸標(biāo)煤當(dāng)量。
我們判斷，由于全球煉焦煤產(chǎn)量增幅緩慢，印度巨大的新增需求將與日本、韓國爭奪有限的供給，這將令國際煉焦煤價格長期保持高位運行。

4、石油大漲助推煤炭漲價

煤炭是中國唯一大量具備的世界主要資源，在石油價格達(dá)到當(dāng)前130美元一桶（136公斤/桶），約7000人民幣一噸，相對地國際動力煤澳洲現(xiàn)貨價900人民幣一噸也就太便宜了，按同等熱值的石油煤炭比價2000年之前15年該比價一直維持在1：1.5~2之間，隨后隨著石油價格的持續(xù)大漲到07年底這一比價接近1：5，可以說在石油近8年的大漲中國煤炭價格嚴(yán)重的低估了。世界煤炭價格目前應(yīng)該是一個超級大底，為何石油狂漲煤炭近7年沒有相應(yīng)漲幅，我想中國的因素占很大，最近7年我國石油消耗量猛增，但國內(nèi)石油自產(chǎn)量沒有上升，全部增加消耗均由進(jìn)口完成，影響了國際石油供求關(guān)系，印度也有同樣影響。
    但在煤炭方面，我國一直維持煤炭凈出口國，對國際煤炭供求關(guān)系幾乎沒有太大影響，但是從趨勢來看中國煤炭的出口量由2001年的1億噸下降為今年的5000萬噸，進(jìn)口量由2001年的一百多萬噸預(yù)計到今年6000萬噸，中國由煤炭凈出口過轉(zhuǎn)變?yōu)榱嗣禾績暨M(jìn)口國，這和當(dāng)年的石油多么相似。1995年中國成為石油凈進(jìn)口國，2004年超過日本成為世界第二進(jìn)口國，石油價格則由16美元漲到了40美元。
    相對煤炭，石油的漲幅并不十分可怕，因為中國進(jìn)口石油占世界石油貿(mào)易的7%，但06年中國大概消費了煤炭24億噸，占世界38.55%，美國是第二，消費11.4億噸只占18.36%。而最大的煤炭出口國澳洲06年的出口量2.3億噸，第二印尼1.2億噸，第五中國0.63億噸，可想而知，如果中國煤炭消費量增長10%且自身供應(yīng)不能滿足，需要從世界各地進(jìn)口，那么全世界煤炭價格將瘋長幾倍。
各種因素將導(dǎo)致未來煤炭價格上漲。目前，眾多因素導(dǎo)致中國煤炭真的開始緊缺了：夏季奧運會期間的用電量毫無疑問將再次刷新，全部城市的景觀照明，所有賓館滿員，奧運期間小煤窯的減產(chǎn)，運力的限制，均會使6月到8月的動力煤消費量和價格還會創(chuàng)出歷史新高。所以對于煤炭板塊我們持樂觀的態(tài)度。（此外值得關(guān)注的是在次貸危機(jī)后，美國最主要的幾只煤炭股，世界前幾名煤炭公司BTU、ACI、MEE全部創(chuàng)出歷史新高。市盈率都在60倍左右。）

三、重點關(guān)注個股
現(xiàn)在很多投資者對行業(yè)估值和個股選擇表現(xiàn)出迷茫，本人認(rèn)為：
1、估值水平是與股票所在市場的景氣度相關(guān)的。
比如同樣是券商股，新興市場的動態(tài)市盈率就應(yīng)該比成熟市場高，某行業(yè)景氣度高時，其估值就應(yīng)該高于其他低景氣度的行業(yè)。在以上的前提下，我認(rèn)為目前煤炭行業(yè)市盈率在21倍左右是基本合理的，但焦炭行業(yè)在30倍左右也是合理的。
2、對行業(yè)的盈利預(yù)期應(yīng)有一個比較客觀的評價。
比如隨著原油價格上漲，能源緊缺問題成為世界性的難題，在這個大環(huán)境下，原油替代品必然供不應(yīng)求，價格上漲成為必然，而且在中國通脹日益顯現(xiàn)的情況下，煤炭類、新能源類產(chǎn)品價格會出現(xiàn)暴發(fā)式增長，從而為此行業(yè)的高景氣度提供了支撐。從近兩年煤炭價格走勢看，年增長率都在100%左右，而且未來三年內(nèi)煤炭價格都會保持30%以上的增長勢頭，因此可以計算出煤炭上市公司年復(fù)合增長率會在30%以上，其中焦煤、焦炭類個股的年復(fù)合增長率會在50%左右。
3、我們認(rèn)為煤炭板塊有價值，有發(fā)展?jié)摿?，但不是意味著所有的煤炭股都有投資價值。
仔細(xì)分析上海煤炭股票的topview和深圳的一些成交回報，發(fā)現(xiàn)其中小盤煤炭、焦炭股基金參與力度較低，個人炒作較為明顯，如安泰集團(tuán)，山西焦化，四川圣達(dá)，這三股盤子不大且都受益于焦炭價格的大幅上漲，走勢非?；钴S漲幅也較驚人，未來對于這些股票要值得小心。在大勢不利的情況下，短炒的概率較大，要注意風(fēng)險！而中國神華（601088）和中煤能源（601898），這兩只中國煤炭老大和老二的走勢頗為相似，與大勢基本一致，這源于它們都是次新股，在估值上沒有什么優(yōu)勢，加之盤子比較大，由于前期大盤弱勢的情況下大資金不會輕易炒作這種大盤股。所以綜合各方面的因素，后市我比較看好兗州煤業(yè)、煤氣化和開灤股份。
兗州煤業(yè)（600188）：公司在國內(nèi)行業(yè)中牌龍頭地位。地處華東地區(qū)，交通運輸比較發(fā)達(dá)，地理和區(qū)域優(yōu)勢比較明顯。由于公司現(xiàn)貨部分占75%，相對于其他煤炭上市公司現(xiàn)貨比例較多，這輪煤炭價格的上漲受益非常明顯。基金從底部加倉非常堅決由18.1%的持倉量最高提升到25.3%，股價也接近翻番，在前期沖高過程中略有減倉。該股業(yè)績受現(xiàn)貨市場影響較大，未來煤炭現(xiàn)貨市場的價格將與股價走勢非常相關(guān)。
煤氣化（000968）：公司75％的產(chǎn)品都是煉焦用煤，借勢2008年以來的行業(yè)景氣，煉焦煤價格不斷上漲，年初以來上漲60％左右。相對保守的估計是，2008年公司的煤炭綜合售價同比增幅超過32％，2009年上漲18％。從可掌握的資料，基于一定的假設(shè)，推知公司2008年的凈利潤同比增長150％，2009年接近30％。公司煤、焦、化一體化相對更緊密，橫比以煤炭為主或以焦炭為主的上市公司，公司的投資價值比較明顯。
開灤股份（600997）：公司煤礦技改項目已經(jīng)完成，精煤與原煤的產(chǎn)量基本穩(wěn)定，但是公司占據(jù)地理位置優(yōu)勢，煤炭、焦炭產(chǎn)品產(chǎn)、銷兩旺的趨勢將長期延續(xù)。公司利用資源優(yōu)勢，向下游延伸，發(fā)展焦、化產(chǎn)業(yè)，目前擁有320萬噸焦炭產(chǎn)能和10萬噸甲醇產(chǎn)能；09年中期，預(yù)計公司其他在建焦、化項目將全部投產(chǎn)，成為09年的業(yè)績增長點。我們認(rèn)為，08、09年公司業(yè)績將保持較快的發(fā)展速度。預(yù)計，在不考慮08年因增發(fā)增加公司總股本的情況下，2008年～2009年每股收益分別為1.57元和1.89元。如果假設(shè)公司增發(fā)使總股本增加10%，2008年～2009年每股收益分別為1.43元和1.72元。我們看好公司煤-焦-化產(chǎn)業(yè)鏈的盈利模式，并且公司的地理位置優(yōu)勢明顯，為產(chǎn)品銷售創(chuàng)造了良好條件，維持公司"增持"的投資評級。