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高速公路行業(yè)：業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長，彰顯長期投資價(jià)值
                                 郭孟麗

     近幾年，我國高速公路行業(yè)發(fā)展迅猛，投資力度不斷加大，高速公路網(wǎng)絡(luò)日益完善，公路運(yùn)輸需求持續(xù)增長，供不應(yīng)求現(xiàn)象有效緩解。高速公路行業(yè)業(yè)績(jī)可預(yù)見性強(qiáng)，毛利率高，分紅有保障，且現(xiàn)在估值偏低，非常適合長期投資。

一、多重利好主導(dǎo)，行業(yè)長期景氣。
（1） 業(yè)績(jī)可預(yù)見性強(qiáng)，盈利能力穩(wěn)步提升。
2005年以來，我國公路運(yùn)輸需求旺盛，上市公司的盈利能力迅速提升，凈利潤快速增長。對(duì)于高速公路來說，業(yè)績(jī)?cè)鲩L主要來源于兩點(diǎn)，一是車流量的增長，二是收費(fèi)方式的變化，前者主要影響主營業(yè)務(wù)收入的增長，后者主要影響毛利率的變化程度。
 
如上圖所示，2005年以來我國高速公路客貨運(yùn)輸量保持了快速穩(wěn)定增長。公路運(yùn)輸量和周轉(zhuǎn)量的增長與GDP高度相關(guān)，專家預(yù)測(cè)今年中國GDP增長約為10%，盡管比去年稍有回落，但總體仍保持了較快的增長速度，這為公路車流量的增長提供了充足的動(dòng)力。預(yù)計(jì)今年全國客運(yùn)量和貨運(yùn)量仍將保持10%以上的增長速度。目前國公路建設(shè)和公路運(yùn)輸仍處于發(fā)展階段，伴隨中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展，高速公路的運(yùn)輸需求在今后相當(dāng)長時(shí)期內(nèi)都將保持較快的增長趨勢(shì)，上市公司凈利潤的快速增長將得到有力的保障。

（2）毛利率高，分紅有保障。
2007年三季度，我國所有行業(yè)綜合毛利率為13.73%，而高速公路行業(yè)的毛利率高達(dá)69.69%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了其他行業(yè)。這主要得益于高速公路收費(fèi)方式的轉(zhuǎn)變以及國家稅收政策的改革。
-M-w h5X6u H2007年三季度我國各行業(yè)毛利率情況
公司簡(jiǎn)稱 毛利率水平（%） 行業(yè)分類 毛利率水平（%） 行業(yè)分類 毛利率水平（%）
現(xiàn)代投資 83.17 餐飲旅游 42.11 信息服務(wù) 35.31
福建高速 80.48 房地產(chǎn) 35.22 食品飲料 33.33
贛粵高速 74.03 采掘 31.57 交通運(yùn)輸 26.63
中原高速 60.93 醫(yī)藥生物 24.49 公用事業(yè) 23.79
皖通高速 72.54 機(jī)械設(shè)備 19.86 輕工制造 19.15
粵高速A 71.75 有色金屬 18.02 紡織服裝 17.69
深高速 68.73 家用電器 16.79 化工 16.69
楚天高速 68.22 信息設(shè)備 16.67 交運(yùn)設(shè)備 15.67
山東高速 63.4 電子元器件 15.36 建筑建材 15.14
華北高速 63.3 農(nóng)林牧漁 14.53 黑色金屬 14.06
寧滬高速 60.01 商業(yè)貿(mào)易 11.41 金融服務(wù) 8.68
高速公路行業(yè) 69.69 所有行業(yè)綜合 13.73
                                                        數(shù)據(jù)來源：wind 資訊
在過去的兩年，為了有效防止超載現(xiàn)象，全國各個(gè)省份相繼實(shí)施計(jì)重收費(fèi)政策。該政策的實(shí)施使得單車通行費(fèi)用提高了10%左右，高速公路企業(yè)的盈利大幅提高，毛利率增長明顯。2007年3月，《中華人民共和國企業(yè)所得稅法(草、案)》審議通過，新稅法將內(nèi)、外資企業(yè)所得稅稅率統(tǒng)一為25%，這就是所謂“兩稅合并”。2007年前三季度高速公路行業(yè)整體所得稅率為28.4%，實(shí)施兩稅合并后，整體所得稅率下降至22%左右，對(duì)凈利潤的提升約為8.4%。
較高的毛利率為上市公司提供了充足的現(xiàn)金流，為公司分紅提供了有利的資金保障。雖然在我國上市公司分紅仍占很小的比例，但管理層已經(jīng)意識(shí)到低分紅增強(qiáng)了股市的投機(jī)性，現(xiàn)在證監(jiān)會(huì)不斷完善分紅制度，并進(jìn)一步提高上市公司申請(qǐng)?jiān)偃谫Y時(shí)現(xiàn)金分紅的標(biāo)準(zhǔn)，在原有規(guī)定的基礎(chǔ)上，要求《上市公司證券發(fā)行管理辦法》中確定的再融資公司最近三年以現(xiàn)金或股票方式累計(jì)分配的利潤不少于最近三年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤的30%。分紅制度的完善將不斷增加高速公路行業(yè)的投資價(jià)值。

（3）路網(wǎng)效應(yīng)日益顯現(xiàn)。
高速公路行業(yè)在我國仍處于黃金周期。工業(yè)化進(jìn)程和消費(fèi)升級(jí)對(duì)現(xiàn)代物流業(yè)有優(yōu)質(zhì)、高效、便捷、成本低廉的要求。與鐵路運(yùn)輸相比，高速公路在貨運(yùn)和客運(yùn)上更加高效、便捷。交通部表示，將確保2007年底完成“五縱七橫”國道主干線系統(tǒng)，“斷頭路”的貫通聯(lián)網(wǎng)將帶來明顯的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。隨著我國高速公路網(wǎng)絡(luò)的相繼完善，高速公路行業(yè)將具備通道運(yùn)輸?shù)哪芰?，成為現(xiàn)代物流業(yè)的主動(dòng)脈。
綜上所述，高速公路行業(yè)具有旺盛的需求，受益于記重收費(fèi)、兩稅合并以及大力發(fā)長公路建設(shè)等政策的扶持，經(jīng)營業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長，凈利潤明顯提升，投資價(jià)值日益顯現(xiàn)。

二、短期利空有限，適合長期投資
（1）油價(jià)高企、汽車消費(fèi)稅征收對(duì)高速公路行業(yè)影響較小。
隨著國際原油價(jià)格的不斷走高，發(fā)改委也對(duì)我國的成品油價(jià)格進(jìn)行了調(diào)整：自6月20日起,決定將汽油、柴油價(jià)格每噸提高1000元，上浮比率約為8%。油價(jià)上調(diào)后，汽車的出行成本增加，鐵路、水路等其他運(yùn)輸方式會(huì)對(duì)公路形成一定的替代效應(yīng)。但這種替代效應(yīng)非常有限，一方面，鐵路的運(yùn)輸量與公路相比仍顯不足，另一方面，無論是客運(yùn)還是貨運(yùn)承運(yùn)商，都有相等強(qiáng)的成本轉(zhuǎn)嫁能力，可以將增加的成本部分或者全部轉(zhuǎn)移給承運(yùn)人或托運(yùn)人。同時(shí)，高油價(jià)又從另外一方面影響著高速公路行業(yè)。隨著油價(jià)的不斷升高，高速公路的省油特征也愈發(fā)明顯，并且得到了越來越多駕駛?cè)藛T的認(rèn)同，所以高油價(jià)是一把雙刃劍，綜合它正反兩方面對(duì)高速公路行業(yè)的影響，不難發(fā)現(xiàn)高油價(jià)對(duì)該行業(yè)影響不大。
日前財(cái)政部、國家稅務(wù)總局發(fā)出通知：自2008年9月1日起調(diào)整汽車消費(fèi)稅政策，具體內(nèi)容包括：提高大排量乘用車的消費(fèi)稅稅率，排氣量在3.0升以上至4.0升（含4.0升）的乘用車，稅率由15%上調(diào)至25%；排氣量4.0升以上的乘用車，稅率由20%上調(diào)至40%；降低小排量乘用車的消費(fèi)稅稅率，排氣量在1.0升（含1.0升）以下的乘用車，稅率由3%下調(diào)至1%。大排量乘用車稅率加大，小排量汽車稅率降低，標(biāo)志著國家通過稅收政策抑制大排量汽車的生產(chǎn)消費(fèi)，鼓勵(lì)小排量汽車的生產(chǎn)消費(fèi)。汽車消費(fèi)稅的升降對(duì)汽車消費(fèi)結(jié)構(gòu)影響較大，但對(duì)汽車消費(fèi)總量的影響較小，所以對(duì)高速公路行業(yè)的影響也相對(duì)有限。
（2）固定收費(fèi)期滿，上市公司面臨經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。
從高速公路收費(fèi)權(quán)期限來看，一般為25-30年，市場(chǎng)普遍對(duì)公路公司經(jīng)營的延續(xù)性存在擔(dān)心。在2007年12月18日的新聞發(fā)布會(huì)上，交通部副部長翁孟勇堅(jiān)決表示："收費(fèi)公路政策依然是我們國家建設(shè)的一項(xiàng)重要政策，這一點(diǎn)是在很長一段時(shí)間內(nèi)不會(huì)變的。"該表示消除了市場(chǎng)長期對(duì)是否取消公路收費(fèi)的疑慮。收費(fèi)權(quán)到期后，從籌集建設(shè)資金和通路條件稀缺性的角度，即使收費(fèi)主權(quán)人更換，黃金干道高速公路很可能仍然會(huì)維系著通行收費(fèi)的狀況，從養(yǎng)護(hù)高速路的方面考慮，原先的經(jīng)營企業(yè)無疑在經(jīng)驗(yàn)上具有優(yōu)勢(shì)，將獲得優(yōu)先經(jīng)營權(quán)。
退一步講，即使公司現(xiàn)有路產(chǎn)通行費(fèi)收費(fèi)期滿，公司仍然可以通過不斷介入盈利前景好的新項(xiàng)目來維持公司經(jīng)營的持續(xù)性。況且根據(jù)對(duì)國內(nèi)11家主要上市公司現(xiàn)有路產(chǎn)的調(diào)查來看，絕大部分的路產(chǎn)經(jīng)營期在2030年左右到期，也就是說，按照公路里程計(jì)算，90%的路產(chǎn)還有20-25年左右的經(jīng)營期。因此，對(duì)于高速公路企業(yè)的經(jīng)營延續(xù)性不必過于擔(dān)心。
（3）收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)相對(duì)固定,成本增長縮減利潤空間。
在關(guān)注運(yùn)輸需求、車流量增長的同時(shí)，也要看到高速公路收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的相對(duì)固定性，而高速公路的建設(shè)、維護(hù)、運(yùn)營成本在逐年增加，成本增幅大于收入增幅。在收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)不變的情況下，成本的增長將縮減高速公路運(yùn)營公司的利潤空間，這是一個(gè)值得注意的問題。
對(duì)于絕大多數(shù)的高速公路公司而言，其控股股東基本都隸屬省交通廳，與收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)制定的一方存在利益關(guān)系。因此，三年一次的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整雖然會(huì)考慮到社會(huì)輿論因素，但也不能忽視這種潛在的關(guān)聯(lián)關(guān)系，有了這層利益關(guān)系，維持甚至提高收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的可能性更大。退一步講，即使通行費(fèi)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)下調(diào)，這種下調(diào)也是建立在公路公司高毛利率水平之上，況且這種下調(diào)在短期也難以完成。

三、個(gè)股關(guān)注
高速公路上市公司業(yè)績(jī)可預(yù)見性強(qiáng)、現(xiàn)金流充裕、分紅收益率高，因此在股票市場(chǎng)和宏觀經(jīng)濟(jì)都有較大不確定性的情況下，高速公路板塊具有較好的防御功能。在股市波動(dòng)較大的2008年，高速公路板塊的投資價(jià)值更加突出，已成為市場(chǎng)資金的避風(fēng)港。在高速公路股中，擁有國道主干線的上市公司值得重點(diǎn)關(guān)注，因?yàn)榇祟惼髽I(yè)往往擁有極強(qiáng)的路網(wǎng)資產(chǎn)優(yōu)勢(shì)，車流量的增長趨勢(shì)相對(duì)明朗，賦予了公司股票較強(qiáng)的溢價(jià)預(yù)期。個(gè)股方面，重點(diǎn)關(guān)注：現(xiàn)代投資（000900）、山東高速（600350）、寧滬高速（600350）。
（1）現(xiàn)代投資（000900）參股期貨，后市可期。
公司經(jīng)營的長潭、潭耒高速公路既是湖南省的重要干線，也是京珠高速通往粵港澳的重要通道，車流量穩(wěn)定，這使得公司道路收費(fèi)毛利率很高。在我國高速路網(wǎng)貫通和京珠高速全線建成后，公司經(jīng)營路段的車流量將保持高增長，這可能進(jìn)一步提升其毛利率，從而保證主業(yè)收入與主業(yè)利潤的穩(wěn)定增長。
公司大股東湖南省高速公路建設(shè)開發(fā)總公司是湖南主要的高速公路建設(shè)經(jīng)營單位，一直對(duì)公司重點(diǎn)扶持，向公司注入收益穩(wěn)定的路段，并幫助其解決對(duì)外投資的問題。作為原有交通基礎(chǔ)薄弱又處于交通建設(shè)重點(diǎn)的湖南計(jì)劃在“十一五”期間投資1010億元加快高速公路的建設(shè)，這無疑提升了公司未來成長的想象空間。
現(xiàn)代投資還是一只高起點(diǎn)切入期貨領(lǐng)域的期貨概念股。公司與泰陽證券簽訂了關(guān)于對(duì)湖南大有期貨經(jīng)紀(jì)有限責(zé)任公司股權(quán)的轉(zhuǎn)讓協(xié)議，現(xiàn)大有期貨100%股權(quán)已全部轉(zhuǎn)讓給現(xiàn)代投資，使得公司“獨(dú)吞”大有期貨，高起點(diǎn)介入期貨領(lǐng)域。
（2）山東高速（600350）：成功收購優(yōu)質(zhì)路產(chǎn)，反彈仍將持續(xù)。
公司主營業(yè)務(wù)包括路橋收費(fèi)和石油制品銷售，所轄路橋資產(chǎn)位于山東經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)地區(qū)，貫穿山東工業(yè)走廊。公司核心路產(chǎn)濟(jì)青高速是連接?xùn)|部沿海出?？谂c內(nèi)地的重要線路，車流量充足。由公司獨(dú)資建設(shè)的國道主干線北京-上海公路濟(jì)南至萊蕪段已經(jīng)全線通車，它已經(jīng)成為橫貫齊魯?shù)牡诙l黃金通道，是公司新的利潤增長點(diǎn)。2008年公司收購路橋類優(yōu)良資產(chǎn)京福高速公路德州至濟(jì)南段，該路段是北京至福州高速公路與北京至上海高速公路在山東省內(nèi)的重合路段，也是目前國內(nèi)車流量最大的高速公路路段之一，有七個(gè)收費(fèi)站，近年來車流量增長迅猛，盈利能力非常強(qiáng)。公司收益增長穩(wěn)定，且分紅比例高，現(xiàn)股價(jià)只有5元左右，安全邊際高，比較適合長期投資。
（3）寧滬高速（600350）：防御性二線藍(lán)籌。
公司經(jīng)營的滬寧高速公路由四車道拓展為八車道并全面開放貨車通行，經(jīng)營期從2027年延長至2032年，寧滬高速江蘇段是上海至成都國道主干線的重要組成部分，也是溝通我國中西部和東部之間社會(huì)經(jīng)濟(jì)聯(lián)系的重要通道，是一條交通量巨大、成長性良好的黃金干道。除公路收費(fèi)業(yè)務(wù)外，寧滬高速還經(jīng)營包括加油、餐飲等高速公路沿線服務(wù)區(qū)的配套服務(wù)。未來公路沿線的配套服務(wù)業(yè)務(wù)將伴隨公路收費(fèi)業(yè)務(wù)持續(xù)較快增長。07年公司凈利潤同比增長40%，作為我國公路行業(yè)中資產(chǎn)規(guī)模最大的上市公司之一，在未來幾年經(jīng)營業(yè)績(jī)有望持續(xù)快速增長。