av激情网,18禁止免费网站,极品A∨成人片,91观看在线

塞思?卡拉曼（Seth A Klarman），Baupost基金公司總裁，本杰明?格雷厄姆《證券分析閱讀指南》一書的主要作者，一位對價(jià)值投資有著深刻理解的大師級投資家。著有《安全邊際》一書，在價(jià)值投資領(lǐng)域，該書與本杰明?格雷厄姆《聰明的投資者》相得益彰，是《聰明的投資者》的補(bǔ)充和延伸。該書有個(gè)重要的副標(biāo)題——“有思想投資者的價(jià)值投資避險(xiǎn)策略”，可以說為本書做了一個(gè)很明確的注腳，揭示了本書的主題思想。

在這本書中，卡拉曼用了整整一個(gè)部分集中闡述價(jià)值投資哲學(xué)，這在經(jīng)典價(jià)值投資著作中是不多見的?？ɡ赋?，價(jià)值投資哲學(xué)包含了三個(gè)要素：（1）價(jià)值投資是“自下而上的策略”；（2）價(jià)值投資追求的是絕對表現(xiàn)，而不是相對表現(xiàn)；（3）價(jià)值投資是一種風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的方法。下面本文將這三大要素與投資者分享。

（1）價(jià)值投資是自下而上的策略。

所謂的自下而上的策略，就是投資者依靠個(gè)股篩選的投資策略。采用這種策略的投資者每次對一個(gè)單獨(dú)的投資機(jī)會(huì)進(jìn)行基本面分析，他們最為關(guān)注的是個(gè)別公司的表現(xiàn)和治理，他們一個(gè)個(gè)地尋找便宜的證券，然后根據(jù)實(shí)際情況分析其基本面。實(shí)際上，自下而上的是一種簡單的策略。采用這種策略的投資者對企業(yè)沒有任何預(yù)測。這一策略可以被精確地描述成“買入便宜貨，然后等著”。但是投資者必須學(xué)會(huì)評估價(jià)值以防在未來遇到便宜貨而依然不知道。然后必須要有耐心，并且遵守紀(jì)律，直至等到便宜貨的出現(xiàn)買入并且滿倉，而無需考慮市場當(dāng)前的走向或者自己對宏觀經(jīng)濟(jì)的看法。對此沃倫·巴菲特有一段精彩的談話：“只看到目前經(jīng)濟(jì)狀況就決定是否買賣股票是十分不明智的做法。你得著眼長期來考慮特定時(shí)期中你投資的股票價(jià)值。所謂的‘下周’沒什么意義，因?yàn)橄轮軐?shí)在是太近了。重要的是，要對你投資的行業(yè)有著正確的長期預(yù)計(jì)并且做出評估，不然你就總是和糟糕的經(jīng)濟(jì)或者低迷的市場作伴了。我在買下伯林頓的時(shí)候，我才不在乎是不是在下周、下個(gè)月或者明年會(huì)出現(xiàn)一波購車熱。這樣的時(shí)期給了我一個(gè)機(jī)會(huì)去做一些事情。等待是愚蠢的。我寫過這樣的文章。如果你一定要等到你看到知更鳥的時(shí)候，春天都結(jié)束了?！?/span>

而與之相反的是“自上而下的策略”，則是通過預(yù)測宏觀經(jīng)濟(jì)走向和行業(yè)公司前景，分析其他投資者將會(huì)有何反應(yīng)，來決定是否投資以及投資何種品種的策略。采用這種策略的投資者必須信息判斷預(yù)測準(zhǔn)確，而且要快。否則其他人可能捷足先登，通過買入和賣出使價(jià)格反映出預(yù)期中的宏觀經(jīng)濟(jì)的變化，從而消滅后來者的盈利潛能。很多職業(yè)投資者都選擇自上而下的策略。只是這種策略不僅有相當(dāng)?shù)碾y度，而且蘊(yùn)含著極大的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)每個(gè)步驟都可能出錯(cuò)。比如你能正確判斷出世界正進(jìn)入前所未有的和平與穩(wěn)定嗎？德國統(tǒng)一對德國利率以及德國馬克是利多還是利空？等等。因此采用這種策略的投資者往往面臨著讓人望而卻步的艱難任務(wù)。在這場游戲中，只有當(dāng)有人愿意支付更高的價(jià)格時(shí)，才能獲勝。很顯然，只有具有高超洞察力的少數(shù)人才會(huì)取得最好的成績。所以這是一場比誰更聰明的游戲。采用這種策略沒有安全邊際，因?yàn)樗麄儾⒉灰詢r(jià)值為購買依據(jù)，而是依據(jù)一種概念、主題或者趨勢。而采用自下而上的投資者則能夠簡單、準(zhǔn)確地確定他們正在押注什么。他們面對的不確定因素有限：這家企業(yè)潛在價(jià)值有多少？這種潛在價(jià)值是否能持續(xù)至股東從潛在價(jià)值的實(shí)現(xiàn)中獲益？價(jià)格與價(jià)值之間缺口縮小的可能性有多大？以及鑒于當(dāng)前的市場價(jià)格，潛在的風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)是什么？

（2）價(jià)值投資者總是追求絕對回報(bào)，而不太關(guān)注短期內(nèi)投資的相對回報(bào)。

他們只關(guān)心是否實(shí)現(xiàn)了自己的投資目標(biāo)，而不是把自己的投資回報(bào)與整個(gè)市場或者其他投資者相比有怎樣的表現(xiàn)。通過買入低估的證券，然后當(dāng)價(jià)格越來越體現(xiàn)價(jià)值的時(shí)候賣出以獲得出色的絕對回報(bào)，這才是他們唯一關(guān)心的事情。以絕對表現(xiàn)為中心的投資者通常眼光看得更遠(yuǎn)。而追求相對表現(xiàn)的投資者，比如大多數(shù)基金經(jīng)理，一般不愿也沒有能力忍受長期表現(xiàn)不佳，因此他們會(huì)投資當(dāng)前流行的證券。如果不這樣做，他的短期業(yè)績會(huì)面臨著危險(xiǎn)。而以絕對表現(xiàn)為中心的投資者更喜歡那些需要長時(shí)間才能開花結(jié)果并且風(fēng)險(xiǎn)更小、被市場遺棄的證券。以相對表現(xiàn)為中心的投資者通常會(huì)選擇在任何時(shí)候都滿倉投資，因?yàn)槌钟鞋F(xiàn)金可能會(huì)讓他們的表現(xiàn)落后于正在上升的市場。

卡拉曼的這種論斷是很有道理的，以巴菲特的公司伯克希爾為例，伯克希爾公司自1965年以來，最好的年度是1976年，其收益率也不過59.3%；除去2008年是44年來“最糟糕的一年”外，還有最差的一年是1999年，指數(shù)上漲了2.1%，而伯克希爾公司的收益率僅0.5%。如果以單個(gè)年度與那些追求相對表現(xiàn)的投資者相比，那么巴菲特肯定落后于他們。然而由于巴菲特長期以來極為注重絕對表現(xiàn)，這就使得它的年均收益率非常出色地保持在20%以上，從而造就了伯克希爾股東們的巨大財(cái)富，這是那些追求相對表現(xiàn)的投資者永遠(yuǎn)也無法比擬的，雖然他們有時(shí)候一年的收益可能高達(dá)200%或300%以上。以絕對表現(xiàn)為中心的投資者當(dāng)找不到便宜貨的時(shí)候，他們就持有大量的現(xiàn)金，絕不輕舉妄動(dòng)。巴菲特這樣說，“持有足夠的現(xiàn)金能令我感到舒服，不會(huì)在睡覺的時(shí)候感到擔(dān)憂。但這并不意味著我喜歡將現(xiàn)金作為一種投資。長期內(nèi)現(xiàn)金是無利可圖的投資。但你總要有足夠的現(xiàn)金，以避免別人可以決定你的未來。”

（3）價(jià)值投資是一種風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的方法?？ɡJ(rèn)為，市場很多時(shí)候都是無效的，高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的觀點(diǎn)是錯(cuò)誤的，高風(fēng)險(xiǎn)有時(shí)候并不會(huì)帶來高回報(bào)。同樣，低風(fēng)險(xiǎn)有時(shí)候會(huì)帶來高回報(bào)。因?yàn)樵S多投資者不考慮投資的基本面，所以他們就把價(jià)格波動(dòng)看成是巨大的風(fēng)險(xiǎn)，而對于長期投資者來說，這種波動(dòng)與永久性價(jià)值損傷風(fēng)險(xiǎn)不同，只有在一些特定情況下才會(huì)成為投資者的風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上投資者應(yīng)該預(yù)期到價(jià)格出現(xiàn)波動(dòng)，如果無法忍受些許的波動(dòng)，那么他們就不應(yīng)該投資證券。以打折價(jià)購買了具有穩(wěn)定價(jià)值的證券的投資者，長期而言，這種價(jià)格的波動(dòng)不會(huì)有多大的影響，因?yàn)閮r(jià)值終將反映在證券的價(jià)格當(dāng)中。對此本杰明·格雷厄姆也說過，股票，特別是物有所值的股票，它的下跌并不一定給投資者造成什么損失，相反地，它可以讓投資者以更低的價(jià)格買進(jìn)，從而攤低持股的成本。

具有諷刺意味的是，事實(shí)上長期投資的價(jià)格走向與受到市場影響的短期價(jià)格走向正好相反。短期內(nèi)價(jià)格的下跌實(shí)際上增加了長期投資者的回報(bào)。當(dāng)然在非常時(shí)期，短期價(jià)格波動(dòng)確實(shí)會(huì)給投資者帶來影響，尤其是那些需要急著賣出證券的持有者。而要成為成功投資者的秘訣就是，當(dāng)他們想賣出的時(shí)候就賣出，而不是當(dāng)他們不得不賣出的時(shí)候賣出。長期投資者對短期內(nèi)的價(jià)格波動(dòng)感興趣的一個(gè)原因就是本杰明·格雷厄姆所說的“市場先生”。只有市場先生能夠創(chuàng)造出非常誘人的買入和賣出機(jī)會(huì)。如果我們持有現(xiàn)金，就能利用這個(gè)機(jī)會(huì)。但是如果在市場下跌的時(shí)候也滿倉，那么投資組合的價(jià)值則必然會(huì)下跌，就會(huì)嚴(yán)厲地剝奪了從更低的買入價(jià)格中獲利的機(jī)會(huì)。

價(jià)值投資者的主要目標(biāo)是避免虧錢，就像巴菲特所說的，第一是避免虧錢，第二應(yīng)該記住第一?？ɡJ(rèn)為，價(jià)值投資哲學(xué)的這三個(gè)要素讓這一目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)成為了可能。自下而上的策略、通過基本面分析尋找一只低風(fēng)險(xiǎn)的便宜貨是避免虧錢最可靠的方法。

——唐  錦