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調(diào)研結(jié)論:
   公司將繼續(xù)推行“1+9+8”品牌戰(zhàn)略，繼續(xù)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提高高價位酒的比重，并進(jìn)一步挖掘團(tuán)購市場。
公司整體上市已經(jīng)進(jìn)入實質(zhì)性階段，公司已經(jīng)公開表示將在三年內(nèi)逐步整合集團(tuán)所屬部分酒類相關(guān)資產(chǎn)，減少關(guān)聯(lián)交易。公司預(yù)計整合資金共需60 億元，2008 年計劃完成對普什集團(tuán)的收購，需資金約19 億元。這部分酒類資產(chǎn)的注入，將大大的增厚公司的每股收益。但遺憾的是，公司暫未考慮對最大的關(guān)聯(lián)交易伙伴——進(jìn)出口公司的收購。 

一、冠軍品質(zhì)，高端龍頭
五糧液具有領(lǐng)先于同行的生產(chǎn)設(shè)施硬件，完善的工藝管理規(guī)程和工藝路線，有力的保證了五糧液及系列酒產(chǎn)品的食品安全，確保出廠產(chǎn)品零缺陷。
雖然白酒行業(yè)競爭非常激烈，全國前十家企業(yè)的銷量只占全國白酒總銷量的10%左右，但高檔白酒的市場集中度卻非常高，僅前三家企業(yè)以其具有高知名度品牌和傳統(tǒng)歷史文化底蘊占據(jù)了市場的70%左右份額。而五糧液高端白酒市場占有率達(dá)到了44%，超過貴州茅臺14%（如圖1所示）。
二、受益于消費升級，行業(yè)持續(xù)景氣
2007年全國白酒總產(chǎn)量494萬噸，同比增長22.24%，產(chǎn)量增速創(chuàng)1990年以來的新高，也是白酒行業(yè)從2006年進(jìn)入新發(fā)展階段以來增速最快的一年，截止2007年11月，白酒行業(yè)實現(xiàn)銷售收入1090億元，同比增長34%。而實現(xiàn)利潤總額較2006年同期增長59%，良好的數(shù)據(jù)表明白酒行業(yè)景氣持續(xù)向上，行業(yè)發(fā)展仍然處于收入增速高于銷量增速，利潤增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于收入增速的集約型發(fā)展的快車道上。白酒行業(yè)的景氣得益于國民經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展。雖然目前宏觀經(jīng)濟(jì)面臨考驗，但多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家和研究員依然相信中國2008年的經(jīng)濟(jì)增長率可以達(dá)到8%，有望帶動白酒消費量的持續(xù)增長（圖2-3描述了白酒行業(yè)產(chǎn)量和利潤增加幅度）。
1999以來，在食品飲料行業(yè)所有子行業(yè)中，白酒的提價幅度達(dá)到了12%，居所有子行業(yè)的榜首（如圖4所示），具有較強的抗通脹能力。
三、繼續(xù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，擴(kuò)大單位產(chǎn)品盈利能力
2007年，公司致力于調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提高高價位酒的比重，報告期公司銷售五糧液系列酒9.78 萬噸，同比減少48.44%。實現(xiàn)銷售收入73.29 億元，同比減少0.93%，實現(xiàn)凈利潤14.72 億元，同比增長25.83%，在銷售收入減少的同時，確保了利潤的大幅增長，可見，公司的高價位白酒具有較強的盈利能力。在本次年度股東大會上，公司表示2008年將繼續(xù)推行“1+9+8”品牌戰(zhàn)略(即1個世界性品牌，9個全國性品牌，8個區(qū)域性品牌)，繼續(xù)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提高高價位酒的比重，主要是擴(kuò)大“9+8”系列酒的銷售量，同時要進(jìn)一步挖掘團(tuán)購市場。公司目前在商界和海外市場已經(jīng)取得一定成績，相比而言，在軍界所占的市場份額較小，公司表示將繼續(xù)大力挖掘軍界市場，力爭達(dá)到軍界白酒消費占有率的一半以上。
四、提出整體上市時間表，著力解決關(guān)聯(lián)交易
公司承諾三年內(nèi)（2010年底前將五糧液集團(tuán)內(nèi)的部分與酒類資產(chǎn)相關(guān)度較高的資產(chǎn)收購到上市公司中來，切實減少關(guān)聯(lián)交易額度。
涉及到公司關(guān)聯(lián)交易的主要有利彩集團(tuán)、環(huán)球集團(tuán)、普什集團(tuán)和進(jìn)出口公司。而普什集團(tuán)和進(jìn)出口公司之間的關(guān)聯(lián)交易是公司關(guān)聯(lián)交易中比例最重的兩個部分。2007 年公司對普什集團(tuán)的貨物采購金額為11.41 億元，較去年減少3.14 億元，占關(guān)聯(lián)采購金額比重也下降9.63 個百分點，降為48. 73%。下降的主要原因是大幅削減中低端酒后使用的包裝材料相應(yīng)減少。五糧液品牌酒需經(jīng)進(jìn)出口公司進(jìn)行銷售，隨著高端白酒銷售量和出廠價的提高，公司與進(jìn)出口公司之間的關(guān)聯(lián)交易提升到41.32 億元，比去年增加5.82 億元，但占總關(guān)聯(lián)銷售金額的99%以上（如圖5）。
公司年報中預(yù)測整體上市項目在08年內(nèi)所需約19億元資金，即為用于普什公司酒類相關(guān)資產(chǎn)的收購。而對于進(jìn)出口公司，公司高層表示，進(jìn)出口公司是一貿(mào)易型企業(yè)，企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模較小，對其收購無實際意義。而有機構(gòu)投資者表示，公司與進(jìn)出口公司的供貨價格不透明。公司高層表示，公司會結(jié)合市場價格實時調(diào)整對進(jìn)出口公司的供貨價格。
對于廣大投資者關(guān)心的股權(quán)激勵問題，唐橋董事長表示，四川省已將五糧液和四川長虹作為股權(quán)激勵的試點企業(yè)，但股權(quán)激勵的推進(jìn)首先要求公司解決關(guān)聯(lián)交易的問題。公司承諾在2010年前完成集團(tuán)酒類資產(chǎn)的整合，同時也將按照省市有關(guān)部門的要求積極推進(jìn)股權(quán)激勵計劃。

五、未來的發(fā)展，前景依然看好
公司未來發(fā)展定位于把五糧液建設(shè)成為“公司強、員工富、對社會貢獻(xiàn)大”的企業(yè)，在確保五糧液在國內(nèi)白酒行業(yè)龍頭地位的同時，進(jìn)一步使公司成為“世界的五糧液”。在五糧液集團(tuán)的五年規(guī)劃中，集團(tuán)2008年、2009年和2010年銷售收入將分別達(dá)到300億元、350億元和400億元。

結(jié)合對五糧液股份公司主業(yè)及其整體上市的計劃進(jìn)度的分析，我們暫且只考慮公司對普什、環(huán)球和利彩的收購，2007 年上述三家公司累計向上市公司銷售包裝類材料17.9 億元，占到當(dāng)年公司生產(chǎn)成本的52%。因此，即使按照酒類包裝行業(yè)20%的常規(guī)收益率計算，當(dāng)年這三家公司從上市公司手中所賺得的利潤就高達(dá)3.6 億元。假設(shè)公司未來三年內(nèi)分別收購普什、環(huán)球和利彩，同時假設(shè)公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)的年均增長率為行業(yè)均值25%，收購普什、環(huán)球和利彩將分別為公司增加利潤2.3億、0.63億、0.67億，則預(yù)計公司08、09、10年EPS分別可達(dá)到0.55、0.62、0.78元。以目前的行業(yè)平均市盈率55倍計算，公司未來三年的股價分別可達(dá)到30元、34元、42元。而如果在未來三年實現(xiàn)了對進(jìn)出口公司的收購，則可得到更高的溢價。大大高于目前的市場價格22元，因此我們給予“推薦”評級?？紤]到目前二級市場正處于下降通道，投資者可待市場趨穩(wěn)之后介入。
（本文系參加五糧液股東大會并參考其他公開資料而成，章力言、唐艷、唐錦參加了調(diào)研，由唐錦執(zhí)筆）