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l        公司澄清哇哈哈并購武漢中百事宜

對于日前市場上關(guān)于哇哈哈集團(tuán)收購武漢中百一事，公司做出明確回應(yīng)，目前哇哈哈集團(tuán)與公司股東及管理層沒有任何形式的接觸。

在二級市場上，由于公司業(yè)績平穩(wěn)，股價(jià)波動不大，但是在資本市場上并購重組的傳聞很容易吸引市場的注意，同時(shí)由于公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)較為松散，比如第一大股東武漢商聯(lián)集團(tuán)僅持有10.16%的比例，在這種結(jié)構(gòu)下，市場很容易通過并購重組進(jìn)行炒作。公司認(rèn)為，從國內(nèi)經(jīng)驗(yàn)看，并沒有直接通過二級市場進(jìn)行惡意收購并最終成功的先例，因此收購方通常首先都會與管理層進(jìn)行適當(dāng)?shù)臏贤?，然而公司并未接收到相關(guān)信息，況且，公司的實(shí)際控制人為武漢國資委，新資本的介入則離不開國資委的大力支持，否則很難實(shí)現(xiàn)。目前公司董事長仍然由大股東進(jìn)行推薦，實(shí)際控制人并沒有放權(quán)的意向，因此基于以上理由，公司對市場傳聞給予了否認(rèn)。

l        高管調(diào)整屬例行輪崗，暫無大規(guī)模發(fā)展百貨業(yè)態(tài)的計(jì)劃

公司高管程軍先生由超市總經(jīng)理調(diào)任至中百百貨總經(jīng)理，業(yè)內(nèi)人士猜測，公司可能在發(fā)展戰(zhàn)略上出現(xiàn)變化，公司對此宣稱，本次人事調(diào)動屬于例行高管輪崗，并無其它用意。

公司歷史前沿即為單體百貨店，在上世紀(jì)八十年代中后期武漢市政府對當(dāng)?shù)厣虡I(yè)采取了完全市場化的政策，隨后武漢有5家商業(yè)百貨公司上市，市場化程度非常高，當(dāng)時(shí)公司結(jié)合實(shí)際情況，進(jìn)行了大力發(fā)展超市業(yè)的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，并一直發(fā)展至今。

   目前公司百貨業(yè)務(wù)收入占比僅為5%，武漢的吳家山購物中心發(fā)展背景是因?yàn)楣竞茉缂慈〉迷摰赜虻拈_發(fā)許可，因此當(dāng)初購置成本很低。而隨著武漢市城區(qū)的向外擴(kuò)張，原本距城區(qū)較遠(yuǎn)的該地域周邊環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了翻天覆地的變化，公司原有物業(yè)的商業(yè)價(jià)值凸現(xiàn)，公司將把吳家山打造為東西湖區(qū)最大的購物中心。

除武漢意外，其百貨業(yè)態(tài)的發(fā)展主要是源于二、三線城市消費(fèi)者一站式購物的需求，即在二、三線城市對產(chǎn)品的需求并不像武漢等一線城市具有細(xì)分要求，而是相對集中，因此，公司目前根據(jù)市場需要，在二、三線城市打造超市+百貨+家電零售的模式，力求滿足消費(fèi)者需求。

表一：2010年公司百貨業(yè)務(wù)門店情況

l        建立完善的物流配送網(wǎng)絡(luò)，夯實(shí)發(fā)展基礎(chǔ)

   隨著公司近兩年的快速發(fā)展，大賣場不斷增加，地理分布廣闊，供應(yīng)商的物流及配貨體系已經(jīng)不能完全滿足公司的發(fā)展需求。同時(shí)公司跨區(qū)域拓展的道路則需要物流先行，為進(jìn)一步擴(kuò)張打下良好的基礎(chǔ)。因此，公司已經(jīng)開始積極布局物流及配送體系，今明兩年公司將加速推進(jìn)湖北省內(nèi)常溫分配送中心以及江夏生鮮和低溫物流基地建設(shè)。

目前除去已有的4家物流中心，公司在咸寧、黃岡、浠水、襄樊、恩施的配送中心建設(shè)已啟動，而江夏生鮮物流中心、重慶配送中心均在籌備之中（有望在明后幾年陸續(xù)完工投入運(yùn)營）。其中，江夏生鮮物流中心項(xiàng)目建設(shè)期有18個(gè)月，預(yù)計(jì)到2015年將實(shí)現(xiàn)配送41.2億元，將極大地節(jié)省公司配送成本及降低損耗，成為公司業(yè)績增漲的有力保障。

圖一：毛利率穩(wěn)步提升，仍有空間

近年來公司致力于直采模式的發(fā)展，直采商品毛利率在30%以上，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他聯(lián)營商品，因此加大直采力度將顯著提升公司盈利能力。而當(dāng)前公司直采水平僅有4-5%，具備較大的上升空間。但考慮到上游供應(yīng)商非常分散，所以提高直采比例仍將依賴于公司物流網(wǎng)絡(luò)的完善。

公司物流配送體系的建設(shè)著眼于后臺庫存優(yōu)化和供應(yīng)鏈管理提升，長期看來有助于提升采購和配套服務(wù)水平，物流中心建成后商品周轉(zhuǎn)效率提升、銷售規(guī)模擴(kuò)大、直采比例提高所帶來的毛利率提升，都將有效提升公司的區(qū)域優(yōu)勢、規(guī)模效應(yīng)和向周邊地區(qū)擴(kuò)張的潛力，為網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張和區(qū)域內(nèi)渠道向二三線城市下沉打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

l        重慶地區(qū)減虧，跨區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略調(diào)整

公司在2006年進(jìn)入重慶市場，經(jīng)營上一直處于虧損狀態(tài)，重慶1-9月營業(yè)收入 4.3億，同比增18.61%，毛利率同比有增長0.6%，雖然今年同比減虧，營業(yè)收入和毛利率逐步改善，但是并未出現(xiàn)盈利能力拐點(diǎn)。

對于重慶區(qū)域的經(jīng)營狀況，公司認(rèn)為，在跨地區(qū)發(fā)展過程中有兩大難點(diǎn)：一是后臺管理模式是否能給予有效的支持。比如說公司湖北地區(qū)具備相當(dāng)完善的物流體系及配送中心，并可以得到供應(yīng)商的大力支持，但是在跨區(qū)域經(jīng)營過程中，這一優(yōu)勢就無法有效發(fā)揮，因此發(fā)展受到制約；二是需要跨地區(qū)的經(jīng)營管理能力。當(dāng)初選擇重慶市場，是基于公司06年提出的做中西部地區(qū)最大的連鎖超市的戰(zhàn)略思想——以湖北為核心，向周邊拓展。當(dāng)時(shí)湖南、 河南、江西等地都曾進(jìn)入選擇范圍，但當(dāng)時(shí)考慮到06年重慶成立特區(qū)，有所得稅優(yōu)惠政策，發(fā)展前景廣闊，同時(shí)重慶地區(qū)方言、民風(fēng)等與湖北地區(qū)都比較相似等原因，公司最終選擇進(jìn)軍重慶。但運(yùn)作時(shí)發(fā)現(xiàn)實(shí)際情況與設(shè)想差別較大，重慶地區(qū)相對獨(dú)立，公司無法將湖北地區(qū)的影響力帶到重慶，因此導(dǎo)致公司重慶地區(qū)經(jīng)營陷入困境。雖然仍處于虧損狀態(tài)，但是公司并沒有考慮退出重慶市場，公司表示將會持續(xù)努力改善重慶地區(qū)經(jīng)營狀況，希望在明年取得顯著效果。

我們認(rèn)為，雖然公司一直采取重點(diǎn)發(fā)展省內(nèi)，擇機(jī)省外的布局策略，現(xiàn)階段公司的外延擴(kuò)張仍將以渠道下沉為主，但是隨著公司管理能力的不斷提高，以及恩施物流配送中心的建設(shè)，武漢中百在重慶的跨地區(qū)經(jīng)營將會取得明顯的改善，并有望在1~3年內(nèi)實(shí)現(xiàn)盈利，跨地區(qū)經(jīng)營的拐點(diǎn)或?qū)砼R，后市值得期待。

l        后端信息化系統(tǒng)完善

公司自成立之初就建立了后端的信息化系統(tǒng)，具備完善的基礎(chǔ)?？偛繉ζ煜滤惺浙y臺都實(shí)現(xiàn)直連，其中倉儲業(yè)務(wù)的各類數(shù)據(jù)位每5分鐘更新一次，便利店的數(shù)據(jù)為隔天報(bào)送。完善的信息化系統(tǒng)為公司管理提供了有效保障，但是公司認(rèn)為雖然目前信息化系統(tǒng)的基礎(chǔ)已經(jīng)具備，但是對于數(shù)據(jù)分析以及數(shù)據(jù)分析后對實(shí)際運(yùn)營的指導(dǎo)意義方面的工作仍有較大提升空間。

l        期間費(fèi)用率略有所升

公司1-9月期間費(fèi)用率為15.01%，同比上升0.26個(gè)百分點(diǎn)。在公司三大主要成本支出費(fèi)用中，人工成本的增長是導(dǎo)致費(fèi)用率上升為主要因素，其主要原因在于公司擴(kuò)張費(fèi)用增加、員工工資上漲及保險(xiǎn)標(biāo)準(zhǔn)提高。而租金、水電的支出目前對費(fèi)用率的上漲影響不大，整體而言，公司在具備較強(qiáng)的費(fèi)用控制能力，費(fèi)用率比較穩(wěn)定。

l        湖北市場仍可支撐公司未來3年左右的擴(kuò)張。

武漢市超市大賣場供給飽和，競爭十分激烈，未來公司將以內(nèi)生性增長為主，外延擴(kuò)張主要依賴于新城區(qū)的建設(shè)。另外在大賣場之間開設(shè)生鮮超市（3-4千平）取代農(nóng)貿(mào)市場也是實(shí)現(xiàn)公司實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張的重要思路。

除武漢市以外，未來超市擴(kuò)張空間主要集中在二三線城市，湖北省共有70多個(gè)城市，中百已進(jìn)入其中的40多個(gè)，目前在該地域尚無外資進(jìn)入，競爭壓力較小，公司表示只要擁有合適的物業(yè)就會擇機(jī)入駐，以實(shí)現(xiàn)在湖北省內(nèi)的全面布局。按照當(dāng)前中百倉儲每年15-20家，武商量販每年10-15家的擴(kuò)張速度，綜合外資超市的擴(kuò)張步伐，湖北省二三線城市足以支持現(xiàn)有超市企業(yè)3年左右的擴(kuò)張。

表二：公司倉儲超市拓展情況

l        投資建議

公司在超市業(yè)態(tài)方面秉承一貫的穩(wěn)健擴(kuò)張風(fēng)格，精耕細(xì)作，逐漸成為中西部地區(qū)的超市業(yè)龍頭企業(yè)。隨著公司物流及配送網(wǎng)絡(luò)的完善和管理能力的不斷提高，在跨地區(qū)經(jīng)營方面也有望迎來業(yè)績拐點(diǎn)，因此給予公司“買入”評級。

l        風(fēng)險(xiǎn)提示：

外資超市加入二、三線城市的擴(kuò)張加劇行業(yè)競爭；公司跨區(qū)域經(jīng)營未能實(shí)現(xiàn)實(shí)質(zhì)性突破；

——袁申鶴