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核心觀點(diǎn)：

l    經(jīng)歷過(guò)1993～1995年和2003～2005年的宏觀調(diào)控，管理層對(duì)經(jīng)濟(jì)的調(diào)控更加成熟。從本輪調(diào)控來(lái)看，2010年1月在CPI  1.5%即開(kāi)始加準(zhǔn)備金，在CPI開(kāi)始加速上行時(shí)開(kāi)始加息，并保持了持續(xù)的緊縮力度，體現(xiàn)出很好的前瞻性。從當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的態(tài)勢(shì)來(lái)看：通脹已受控，趨勢(shì)下行，經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)放緩，部分先行指標(biāo)顯示經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)量并未衰竭，改革開(kāi)放后幾輪針對(duì)通脹的調(diào)控周期中，本輪將體現(xiàn)出“比軟著陸還軟”的特點(diǎn)。

l    在內(nèi)外部不利環(huán)境的影響下，前期市場(chǎng)是否放大了恐慌？這個(gè)問(wèn)題很難求證，但是不應(yīng)該忽略逐步累積的利好因素：PMI連續(xù)2個(gè)月回升、新開(kāi)工項(xiàng)目計(jì)劃投資額同比回升、允許地方政府發(fā)債緩解融資平臺(tái)壓力、政策從緊縮轉(zhuǎn)向觀察、票據(jù)利率下降有利于緩解民間借貸、通脹下行快于預(yù)期等等。盡管仍有很多擔(dān)憂困擾投資者，例如出口下滑、房地產(chǎn)投資下滑、房產(chǎn)價(jià)格下調(diào)、總需求不足、銀根緊縮等。指數(shù)從3000點(diǎn)跌到2300的過(guò)程中，這些利空始終存在，在現(xiàn)在的時(shí)點(diǎn)上投資者不應(yīng)該對(duì)利好視而不見(jiàn)，而應(yīng)該積極尋找。

l    11月份市場(chǎng)面對(duì)的外部環(huán)境預(yù)計(jì)為：1、溫總理關(guān)于宏觀政策預(yù)調(diào)微調(diào)的提法確認(rèn)了緊縮政策結(jié)束（但刺激周期尚未開(kāi)始），核心是“預(yù)”字，正是由于上面談到的本輪調(diào)控的前瞻性給政策“預(yù)”調(diào)留出了空間。2、壓制估值的重要外部因素消除，市場(chǎng)對(duì)政策的樂(lè)觀預(yù)期會(huì)自我強(qiáng)化；3、三季報(bào)公布完畢，股價(jià)連續(xù)下滑與公司業(yè)績(jī)下調(diào)互相驗(yàn)證，預(yù)期得到實(shí)現(xiàn)。新一輪的做空力量更多來(lái)自業(yè)績(jī)而非估值，與二季度“雙殺”相比變?yōu)椤皢螝ⅰ保α咳趸?、10月份宏觀組合為：通脹下行+經(jīng)濟(jì)溫和放緩+PMI上行，體現(xiàn)出軟著陸的特點(diǎn)；5、外圍市場(chǎng)緩和；6、月末中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議召開(kāi)，定調(diào)明年的政策方向。

l    大盤(pán)跌到2300點(diǎn)的過(guò)程，是將“結(jié)構(gòu)性恐慌”放大到“全局性恐慌”的過(guò)程，市場(chǎng)有過(guò)度恐慌的傾向，我們有必要將上期策略“底部產(chǎn)生在明年一二季度”的觀點(diǎn)做一些修正，概括為“兩個(gè)一點(diǎn)”：即大盤(pán)見(jiàn)底的時(shí)間提前一點(diǎn)，見(jiàn)底的點(diǎn)位提高一點(diǎn)，運(yùn)行格局有可能是“以盤(pán)代跌”，底部出現(xiàn)在年末至春節(jié)附近，甚至不排除2307就是底部。預(yù)計(jì)11月大盤(pán)運(yùn)行格局為預(yù)期糾偏式反彈后進(jìn)入震蕩，運(yùn)行點(diǎn)位2350～2600，如果放在更長(zhǎng)的周期來(lái)看，2300點(diǎn)附近應(yīng)該是底部區(qū)域，從經(jīng)濟(jì)周期演變角度看，調(diào)整的時(shí)間還不充分，還要“磨”，但是不妨礙投資者在反彈階段采取更積極的策略。

l    估值：截至10月26日，全部A股、滬深300、中小板、創(chuàng)業(yè)板TTM估值分別為14.22X、11.40X、29.95X、39.15X；10年7月份2319點(diǎn)時(shí)上述估值分別為17.69X、14.15X、35.22X、57.39X；08年10月份1664點(diǎn)時(shí)估值為13.63X、12.74X、16.2X、NA。當(dāng)前全市場(chǎng)估值水平較1664點(diǎn)時(shí)高4.3%。

l    上月回顧：上期我們認(rèn)為市場(chǎng)處于弱市反彈窗口，在大盤(pán)連續(xù)3個(gè)月下跌的情況下并未繼續(xù)看空，市場(chǎng)走勢(shì)驗(yàn)證了我們10月份的策略觀點(diǎn)，同時(shí)周策略中強(qiáng)調(diào)的債券市場(chǎng)機(jī)會(huì)也得到了驗(yàn)證。

配置建議：

l    建議采取“超跌+主題”策略，適度增加倉(cāng)位。具體板塊為：1、繼續(xù)配置銀行為代表的低估值且業(yè)績(jī)保持快速增長(zhǎng)的大藍(lán)籌板塊，包括券商等負(fù)面預(yù)期反映充分板塊；2、受益政策扶持的主題板塊，例如前期的傳媒、環(huán)保等（提供思路參考，不具體推薦該板塊）；3、調(diào)整幅度較大的周期品。