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6 月11 日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布了5月份國(guó)民經(jīng)濟(jì)主要指標(biāo)數(shù)據(jù)。同日，中國(guó)人民銀行公布了5月份金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。6 月19 日晚，央行宣布將進(jìn)一步深化人民幣匯率體系的改革，增強(qiáng)匯率彈性。下面是我們對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)以及未來(lái)經(jīng)濟(jì)走向的解讀和分析。

一、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速  通脹壓力減弱

1、工業(yè)增加值增速放緩（表1）。5 月份規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)16.5%，比4 月份回落1.3 個(gè)百分點(diǎn)，比3月份回落1.8個(gè)百分點(diǎn)。從環(huán)比來(lái)看，5 月份工業(yè)增加值增長(zhǎng)1.09%。1-5 月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)18.5%，比1-4 月份回落0.6 個(gè)百分點(diǎn)。綜合來(lái)看，先行指標(biāo)PMI 指數(shù)5 月回落1.8 個(gè)百分點(diǎn)，工業(yè)增加值同比增速連續(xù)兩個(gè)月回落，特別是由于投資增速下降，交通運(yùn)輸設(shè)備、通用設(shè)備、鋼鐵業(yè)等重工業(yè)增加值增速已連續(xù)2 個(gè)月下降，中國(guó)經(jīng)濟(jì)雖仍處于平穩(wěn)較快增長(zhǎng)的通道，但減速趨勢(shì)已經(jīng)顯現(xiàn)。

2、投資增速繼續(xù)下降（表2）。1-5 月份城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)25.9%，比1-4 月份回落0.2 個(gè)百分點(diǎn)，其中房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比增長(zhǎng)38.2%，比前4 個(gè)月36.2%增長(zhǎng)的高2 個(gè)百分點(diǎn)，反映房地產(chǎn)市場(chǎng)前景仍然為開(kāi)發(fā)商看好。從項(xiàng)目隸屬關(guān)系看，1-5 月份中央項(xiàng)目投資同比增長(zhǎng)14.1%；地方項(xiàng)目投資增長(zhǎng)27.0%。投資增速下降，一方面由于中央政府投資與地方政府投資增速均有下滑，另一方面主要是因?yàn)槿ツ昊鶖?shù)較高。剔除價(jià)格因素（用PPI代替價(jià)格指數(shù)），估計(jì)1-5 月固定資產(chǎn)投資實(shí)際增速進(jìn)一步回落至19%左右。新開(kāi)工和在建項(xiàng)目計(jì)劃總投資增速回落至26.5%和28.7%（1 季度為34.5%和30.4%）。

3、消費(fèi)平穩(wěn)增長(zhǎng)（表3）。5 月份社會(huì)消費(fèi)品零售總額12455 億元，同比增長(zhǎng)18.7%，比上年同月加快3.5 個(gè)百分點(diǎn)，比4 月份加快0.2 個(gè)百分點(diǎn)。1-5 月累計(jì)，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)18.2%，比上年同期加快3.2 個(gè)百分點(diǎn)，比1-4 月加快0.1 個(gè)百分點(diǎn)。從實(shí)際增速來(lái)看，扣除商品零售價(jià)格指數(shù)上漲后，5 月份社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)15.6%，連續(xù)4 個(gè)月在15%之上，屬較快的增長(zhǎng)水平。預(yù)計(jì)下半年消費(fèi)仍將保持較快速度增長(zhǎng)。

4、出口超預(yù)期增長(zhǎng)（表4）。海關(guān)總署公布，5 月份我國(guó)進(jìn)出口總值達(dá)2439.9 億美元，同比增長(zhǎng)48.4%。其中出口同比增長(zhǎng)48.5%，比上月加快18.1 個(gè)百分點(diǎn)，明顯超預(yù)期，并創(chuàng)出年內(nèi)新高；進(jìn)口同比增長(zhǎng)48.3%，比上月降低1.4 個(gè)百分點(diǎn)。5 月份我國(guó)貿(mào)易順差升至195.33 億美元， 在3 月份出現(xiàn)月度逆差后連續(xù)第二個(gè)回升，并創(chuàng)下年內(nèi)新高，同比增長(zhǎng)49.86%。但人民幣匯改啟動(dòng)之后，出口繼續(xù)快速增長(zhǎng)將難以持續(xù)，出口增速會(huì)下降，順差也會(huì)減少。

5、CPI 和PPI 同比漲幅同創(chuàng)新高，但通脹壓力有所緩解（表5）。5 月份CPI 同比上漲3.1%，其中食品價(jià)格上漲6.1%，非食品價(jià)格上漲1.6%；消費(fèi)品價(jià)格上漲3.4%，服務(wù)項(xiàng)目?jī)r(jià)格上漲1.8%。1-5 月份居民消費(fèi)價(jià)格同比上漲2.5%。5 月CPI 漲幅上升主要受翹尾因素影響，而新漲價(jià)因素中食品及其居住類價(jià)格上漲貢獻(xiàn)90%左右。5 月份PPI 同比上漲7.1%，環(huán)比上漲0.6%。1-5 月份，工業(yè)品出廠價(jià)格同比上漲5.9%。5 月份生產(chǎn)資料出廠價(jià)格同比上漲8.8%，其中原材料、燃料、動(dòng)力購(gòu)進(jìn)價(jià)格同比上漲12.2%。5 月CPI 和PPI 同創(chuàng)年內(nèi)新高，但預(yù)計(jì)PPI 已經(jīng)見(jiàn)頂，CPI 環(huán)比下降0.1%，而5 月PMI制造業(yè)經(jīng)理采購(gòu)指數(shù)也大幅下降，未來(lái)通脹壓力將略有緩解。

二、流動(dòng)性收縮政策效果顯現(xiàn)  貨幣信貸回歸常態(tài)

1、央行數(shù)據(jù)顯示，5 月末M2 余額同比增長(zhǎng)21%，比上月低0.5 個(gè)百分點(diǎn)；M1 余額同比增長(zhǎng)29.9%，比上月低1.4 個(gè)百分點(diǎn)（表6）。流通中貨幣(M0)余額3.87 萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)15.2%。當(dāng)月凈回籠現(xiàn)金1005 億元，同比多回籠307 億元。M2 增速降至接近20%左右的水平，已回歸常態(tài)，預(yù)期未來(lái)可能繼續(xù)小幅回落。5 月份新增人民幣貸款6394 億元，屬于正常水平，與預(yù)期基本一致，符合監(jiān)管層相對(duì)均衡投放的政策要求。當(dāng)月非金融公司及其他部門貸款額中中長(zhǎng)期貸款占比達(dá)81.97%，占當(dāng)期新增貸款總額的比重為48.28%，中長(zhǎng)期貸款占比較高顯示信貸對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持作用較為明顯。5 月份銀行間市場(chǎng)人民幣交易活躍，市場(chǎng)利率有所上升，當(dāng)月銀行間市場(chǎng)同業(yè)拆借月加權(quán)平均利率為1.67%，比上月高0.33 個(gè)百分點(diǎn)；質(zhì)押式債券回購(gòu)月加權(quán)平均利率為1.71%，比上月高0.35 個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)前，M2 已連續(xù)6 個(gè)月回落，新增信貸和M2 增速已回歸常態(tài)，未來(lái)貨幣政策趨勢(shì)上看將偏于平穩(wěn)。

2、貨幣政策展望：因經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度出現(xiàn)放慢，通脹壓力不大，而且下半年人民幣匯率很有可能出現(xiàn)一定幅度上升，預(yù)計(jì)3季度不太可能出臺(tái)加息措施，最多有一次存款準(zhǔn)備金率上調(diào)。

三、人民幣匯改將影響宏觀經(jīng)濟(jì)未來(lái)走向

1、據(jù)央行發(fā)表的通知，未來(lái)人民幣匯率將以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)，當(dāng)前盯住美元的匯率制度將被盯住一籃子貨幣的新體系所取代。

本次人民幣匯率體制改革的實(shí)質(zhì)是人民幣與美元匯率機(jī)制的改革，因?yàn)槊涝c歐元、日元等世界其它主要幣種的匯率本來(lái)就是通過(guò)市場(chǎng)進(jìn)行調(diào)節(jié)，人民幣美元匯率市場(chǎng)化之后，人民幣同其它幣種的匯率也將同時(shí)實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化。

人民幣美元匯率上調(diào)是這次人民幣匯改的必然結(jié)果。因?yàn)橥苿?dòng)人民幣升值的力量來(lái)自歐美發(fā)達(dá)國(guó)家，特別是美國(guó)政府，只要我國(guó)對(duì)外貿(mào)易中的巨額順差沒(méi)有出現(xiàn)顯著下降，人民幣面對(duì)的升值壓力就不會(huì)消除。

2、人民幣升值后肯定會(huì)對(duì)我國(guó)的出口經(jīng)濟(jì)帶來(lái)負(fù)面影響，20%以上的年均出口增長(zhǎng)速度將難以維持，進(jìn)口增長(zhǎng)速度將持續(xù)高于出口增長(zhǎng)速度，貿(mào)易順差規(guī)模將逐漸減少至一合適水平。

人民幣升值有助于加快我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，但經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整能否成功則取決于更多的因素。如果經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整不能順利進(jìn)行，整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度就會(huì)由于人民幣升值導(dǎo)致的出口增長(zhǎng)速度下降而進(jìn)一步放慢，重復(fù)1990年代日元升值后日本經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期低迷的格局。（表7）