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一、食品飲料行業(yè)凈利潤增速持續(xù)上升

最新數(shù)據(jù)顯示，2010年1-8月，白酒累計產(chǎn)量528.0萬千升，同比增長27.1%，增速較上年同期提高5.6個百分點；啤酒累計產(chǎn)量3194.6萬千升，同比增長6.5%，增速較上年同期下降0.1個百分點；葡萄酒累計產(chǎn)量63.6萬千升，同比增長14.9%，增速較上年同期提升2.7 個百分點；乳制品累計產(chǎn)量1370.5萬噸，同比增長9.9%，增速較去年同期提高10個百分點。

伴隨著產(chǎn)量的持續(xù)增長，食品飲料行業(yè)業(yè)績增速也出現(xiàn)較大提高。今年上半年行業(yè)收入增速實現(xiàn)較大回升，上半年行業(yè)增速達到20.38%，較去年同期上升17個百分點。凈利潤增速達到26.31%，增速較去年同期上升4個百分點；行業(yè)重點公司的凈利潤增速達到27.76%，較去年同期上升2個百分點。

我們認為經(jīng)濟的穩(wěn)健復蘇和消費的不斷升級是推動行業(yè)及公司業(yè)績增長的主要原因。

二、各子行業(yè)均維持較高景氣度

1、  白酒：一線保持穩(wěn)定，二線業(yè)績提升明顯

（1）量價齊升推動白酒行業(yè)業(yè)績增速上升

今年以來白酒行業(yè)一直處于景氣較好的狀態(tài)，1-7 月白酒行業(yè)累計產(chǎn)銷量達到467.84萬噸，同比增長26.28%。另一方面繼年初各主要白酒企業(yè)紛紛提高出廠價之后，各類主要白酒產(chǎn)品的終端零售價和渠道批發(fā)價自7 月開始持續(xù)上漲，茅臺的市場零售價近900 元，漲幅最為明顯。而其他產(chǎn)品的零售價的上升幅度也都在10-20%之間，均達到了歷史新高。產(chǎn)銷量和年初出廠價的提高推動白酒行業(yè)及重點公司今年上半年的收入和凈利潤增速較去年同期都有一定幅度的提升。預計下半年白酒銷售的景氣將持續(xù)，而各高檔白酒企業(yè)可能公告提高出廠價，白酒行業(yè)很有可能迎來新一輪的量價齊升推動未來業(yè)績增速的上升，我們看好白酒行業(yè)的穩(wěn)定增長。

（2）一線白酒業(yè)績保持穩(wěn)定增長，提價預期不斷增強

今年上半年主要的一線白酒上市公司五糧液、貴州茅臺和瀘州老窖的業(yè)績繼續(xù)保持穩(wěn)定增長，加權平均收入增速達到26.92%，較去年同期上升11 個百分點，加權平均凈利潤增速達到22.04%,與去年同期基本一致。

作為一線的龍頭企業(yè)，預計它們的銷售量在國內(nèi)消費升級的背景下將保持較為穩(wěn)定的增長，另一方面隨著旺季臨近，各一線企業(yè)的高檔產(chǎn)品的零售和批發(fā)價格都出現(xiàn)10-20%左右的提升，他們在四季度提價的可能性很大，將助推今年和明年的業(yè)績增速，預計全年的業(yè)績增速將超過上半年，我們繼續(xù)看好一線白酒公司的投資價值  。

圖1和圖2分別為2009年-2010年的白酒產(chǎn)量增長情況和各主流白酒企業(yè)零售價格變化圖。

   （3）二線地方性白酒銷售制勝，業(yè)績提升明顯

主要的二線地方性白酒公司洋河股份、山西汾酒、古井貢酒、金種子酒等的收入和凈利潤自2009 年開始出現(xiàn)明顯的增長，今年上半年該上漲勢頭繼續(xù)，而增速有所下滑。主要原因是很多企業(yè)通過加大銷售投入，構(gòu)建渠道，在此過程中，它們的銷售費用率都呈現(xiàn)上升的趨勢。我們認為渠道建設的短期大投入將有利于后期業(yè)績的穩(wěn)定增長，預計未來2年二線白酒公司仍能夠?qū)崿F(xiàn)較快的增速。但與一線白酒企業(yè)相比，部分公司估值相對偏高。

2、葡萄酒：行業(yè)保持較快增長，龍頭企業(yè)張裕受益

葡萄酒1-7 月累計產(chǎn)銷量為56.22 萬噸，同比增長17.29%，增速較去年同期上升9個百分點。目前國內(nèi)葡萄酒的市場規(guī)模與白酒、葡萄酒等仍存在較大的差距，其增長潛力也較大。預計未來葡萄酒市場將保持穩(wěn)定增長，其增速將超過其他酒類產(chǎn)品。

另一方面今年以來單月葡萄酒的進口量也屢創(chuàng)新高，目前葡萄酒月進口已經(jīng)占約40%的市場份額，且增速快于國產(chǎn)酒同比增速，預計進口葡萄酒數(shù)量在未來相當長時期內(nèi)仍會保持快速增長。我們認為雖然葡萄酒的進口會對國內(nèi)的葡萄酒公司產(chǎn)生一定的壓力，但由于進口葡萄酒對于培養(yǎng)國內(nèi)消費者對于葡萄酒的消費習慣，做大國內(nèi)葡萄酒市場也有較大的作用，因此短期內(nèi)進口葡萄酒對國內(nèi)葡萄酒公司特別是龍頭公司的負面影響較小。

在國內(nèi)目前三家葡萄酒龍頭企業(yè)長城、王朝和張裕中，張裕近兩年的增長勢頭明顯，在長城業(yè)績下降，王朝業(yè)績停滯不前的情況下，張裕依然保持著26%的收入增長和28%的利潤增長。我們認為公司在葡萄酒行業(yè)中的絕對龍頭地位已經(jīng)基本穩(wěn)定，未來在葡萄酒行業(yè)持續(xù)較快增長的情況下，張裕將受益于行業(yè)增長并實現(xiàn)穩(wěn)定的業(yè)績增長。

3、啤酒：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升，行業(yè)整合提速

今年6 月之前由于氣候原因啤酒行業(yè)的銷售增速一直處于較低的水平，進入7 月旺季以來國內(nèi)啤酒的產(chǎn)銷量增速出現(xiàn)較為明顯的回升。1-7 月啤酒產(chǎn)銷量達2685.08 萬噸，同比增長5.97%，接近去年同期水平，預計全年增速將在6-7%之間。我們預計下半年行業(yè)和公司啤酒的銷售量增速將逐步回升，同時產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將繼續(xù)提升，行業(yè)及公司的業(yè)績增速較上半年將繼續(xù)提升。

此外，以華潤雪花、青島啤酒和燕京啤酒為代表的啤酒龍頭企業(yè)正在加快新建和擴張的步伐。隨著市場集中度的進一步提高，各龍頭企業(yè)的收入規(guī)模以及盈利能力也將有一定程度的提升，啤酒行業(yè)及其龍頭企業(yè)長期投資價值值得關注。

4、乳品：行業(yè)增速平穩(wěn)

（1）牛奶龍頭伊利競爭力明顯

今年以來液體乳行業(yè)整體的增長進入穩(wěn)定期，行業(yè)累計產(chǎn)銷量增速維持在10%左右。1-7 月累計產(chǎn)銷量為1011.65 萬噸，同比增長9%。隨著一、二線城市的乳品市場接近飽和，液體乳市場未來將保持平穩(wěn)低速的增長，預計今年全年行業(yè)增速不會超過10%。從龍頭企業(yè)伊利和蒙牛兩者的比較來看，三聚氰胺事件以來，伊利的恢復速度快于蒙牛，2009年中期和2010 年中期伊利的收入及凈利潤增速均高于蒙牛，今年上半年伊利的收入水平更是超過了蒙牛。從短期來看由于伊利積極發(fā)展奶粉和冰激凌業(yè)務以及世博會的宣傳推動，伊利業(yè)績的短期競爭能力將大大提高。

（2）大豆蛋白飲料成長空間巨大

大豆蛋白飲料包括豆奶、豆粉、豆?jié){、液態(tài)豆奶等品種，我國的大豆蛋白飲料行業(yè)起步于 1983 年，之后一直保持年均20%的增長速度。當前我國豆奶粉每年幾十萬噸的產(chǎn)量與我國每年 5000多萬噸飲料總產(chǎn)量的發(fā)展不相稱，與國外豆奶發(fā)展趨勢比也有較大差距。以日本為例，日本和中國同屬亞洲國家，在大豆食品的食用方面基本相同。因此，以日本2 億人口年消費20萬噸豆奶為測算基礎，我國 13 億人未來每年消費 80 萬噸豆奶也并非難事，目前 20 多萬噸市場總量明顯偏低，以此計算市場需求量至少還可擴大 4 倍以上。

經(jīng)過多年的發(fā)展，我國大豆蛋白飲料行業(yè)已基本形成穩(wěn)定的競爭格局。  “維維”、“  黑?！?、“  雅士利”其其中的主要品牌。2008 年，三者的市場占有率合計達到55.14%，居市場主導地位。這方面可以關注收入穩(wěn)定增長的黑牛食品。

5、果汁：漲價仍會延續(xù)

據(jù)9月中旬的報價，國際上蘋果汁價格已經(jīng)上漲10%，達1100 美元/噸。2010/2011 年度中國蘋果汁加工季從2010 年8 月開始，至2010 年9 月，最高報價約1100美元/噸，較2009/2010 年度價格上漲10%左右。主要原因為：一方面2010 年全球主要蘋果汁出口國——中國和波蘭因氣象災害減產(chǎn)，而上年度全球庫存水平較低，導致供給緊張。另一方面，替代品——橙汁的國際價格大漲。2009 年，國際橙汁價格因主產(chǎn)區(qū)美國受凍災減產(chǎn)而持續(xù)上漲，年內(nèi)漲幅約50%。2010 年以來，由于庫存偏緊，橙汁仍一直處于3000 美元/噸以上的高位，形成了2001 年以來十年內(nèi)的第二輪大幅上漲，至8 月，國際橙汁與蘋果汁價差已高達2100 美元/噸，遠超常年1000 美元/噸的平均水平。

我們預計全球蘋果汁將供不應求，2010/2011 年中國蘋果汁出口價格有望漲至1300-1500 美元/噸，同比上漲30-50%。A股中主營蘋果汁的企業(yè)國投中魯有望迎來盈利能力的迅速提升。

三、板塊有望長期跑贏大盤

在產(chǎn)品終端價格上漲和穩(wěn)定增長的中報業(yè)績的推動下，食品飲料板塊已經(jīng)在2010年7月-9月實現(xiàn)連續(xù)上漲，  漲幅分別為13.5%、11.46%、截止9月17日收盤的9月漲幅為3.23%。三月累計漲幅30.60%，遠遠大于滬深300指數(shù)同期11.64%的漲幅。

經(jīng)過連續(xù)的上漲，食品飲料板塊的平均估值也隨之上升，相對于大盤的估值水平也有一定的上升。但從歷史角度來看，其平均的估值尚處于較為合理的水平，而中秋、國慶的雙節(jié)長假有望進一步推升行業(yè)的景氣度，進而推動估值水平近一步提升。隨受多重因素影響，市場在9下旬及未來的一段時間回落概率較大。我們認為，這將是低吸優(yōu)質(zhì)企業(yè)，長期投資的機會。

基于第二部分的分析，我們建議中長期關注提價預期強烈、估值偏低的白酒企業(yè)：五糧液（000858）、瀘州老窖（000568）、水井坊（600779）；盈利能力持續(xù)提升的葡萄酒龍頭張裕A（000869）；10月1日起正式對部分產(chǎn)品提價10%的古越龍山（600059）；收入穩(wěn)定增長的大豆蛋白飲料企業(yè)黑牛食品（002387）；以及受益于蘋果汁大幅漲價的國投中魯（600962）。

唐  錦

——本文完稿于2010年9月20日