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唐錦  章力言 

     在煤炭價格飛漲、石油價格高見135美元/桶的今天，人們對能源危機更加憂慮，可喜的是，日益成熟的太陽能光伏技術為我們帶來了希望。
    光伏行業(yè)，即利用太陽能發(fā)電相關行業(yè)，業(yè)界通常將光伏產業(yè)分為上游和下游，上游主要指多晶硅、薄膜硅的煉制和硅片的生產等，而下游則是太陽能電池及組件的生產。本文重點分析光伏產業(yè)上游多晶硅和薄膜產業(yè)的投資機會。

一、透過 “陽光工程”看光伏產業(yè)上游發(fā)展前景
     為了緩解能源壓力，各國政府紛紛為推動光伏產業(yè)的發(fā)展提供了政策支持，制定了明確的規(guī)劃，大力開展“陽光工程”（見表1）。在此背景下，技術進步，市場擴容和規(guī)模效應共同推動全球光伏行業(yè)在過去的五年中以年均40%的速度發(fā)展。
表1  世界各國光伏產業(yè)相關規(guī)劃
日本 日本的PV路線圖顯示，到2030年，PV電力將達到居民電力消耗的50%（累計安裝容量約為100GW）
美國 美國預測，到2030年太陽能光電累計銷售量將從2003年的0.4GW上升到200GW，每年安裝量19GW。2030年PV電力生產量將達到360*109KWH，2050年PV電力生產量將達到1400*109KWH
歐洲 歐盟到2050年總的PV容量將達到442GW（其中德國為80GW），2035年至2040年達到總量的一半，即221GW
以 上表推算，2010年全球光伏發(fā)電并網(wǎng)裝機容量將達到15GW(屆時仍不到全球發(fā)電總裝機容量的1%)，至2030年全球光伏發(fā)電裝機容量將達到 300GW(屆時整個產業(yè)的產值有可能突破3000億美元)，至2040年光伏發(fā)電將達到全球發(fā)電總量的15%-20%。按此計劃推 算，2010-2040年，光伏行業(yè)的復合增長率將高達25%以上。
按照我國《可再生能源中長期發(fā)展規(guī)劃》（表2），到2010年中國光伏發(fā)電的 累計裝機將達到350MW，到2020年將達到1.8GW，到2050年將達到600GW。按照中國電力科學院的預測，到2050年，中國可再生能源的電 力裝機將占全國電力裝機的25％，其中光伏發(fā)電裝機將占到5％。
表2  我國光伏發(fā)電發(fā)展規(guī)劃
項   目 2004年 2010年 2020年 2030年 2050年
裝機（萬千瓦） 6.5 35 180 3,000 60,000
年發(fā)電量（億千瓦時） 0.78 4.2 21.6 420 9,000
資料來源：中國可再生能源發(fā)展戰(zhàn)略辦公室：中國光伏產業(yè)發(fā)展研究報告（04－05）
龐 大的裝機需求對光伏產業(yè)上中下游企業(yè)都帶來了巨大的投資機會。對上游多晶硅生產企業(yè)而言，根據(jù)以上的數(shù)據(jù)，按照目前的技術水平，以每瓦電池需要10克多晶 硅計算，到2030年，2050年我國對多晶硅的需求量分別為3萬噸，6萬噸，巨大的需求量顯示，在未來幾十年內光伏產業(yè)極具投資價值，上游企業(yè)也不例 外。

二、多晶硅：光伏產業(yè)上游支柱，仍將持續(xù)景氣
1、未來3-4年內，多晶硅供需矛盾有望緩解
由 于各國政府的支持，太陽能電池產能擴張，上游多晶硅原料供不應求，價格直線攀升，受此刺激，包括傳統(tǒng)七大廠和國際國內的諸多新進入者正在積極地擴充產能。 有分析師對國際七大傳統(tǒng)廠商和新進入廠商的產量做了預測，結合我國多晶硅產能釋放進度，我們可以測算未來3-4年全球的多晶硅產量。
2006年，全球太陽能級多晶硅的需求為2.8萬噸。有分析師預計太陽能級多晶硅在2009-2010年將維持30%的年均需求增速，估算2008-2010年的太陽能級多晶硅需求分別為4.73萬噸、6.15萬噸、8.00萬噸。
綜上分析，我們認為，2010年以后多晶硅的供給將開始大于需求（如圖1），預計多晶硅的價格可能于2009年中期開始步入下行通道。
 
2、多晶硅產能大規(guī)模釋放前后的機遇
（1） 產能完全釋放前，最先規(guī)模化產出的廠商受益
根 據(jù)我國目前上馬的多晶硅項目建設情況來看，除了已經(jīng)有產出的新光硅業(yè)、洛陽中硅、江蘇中能和樂山硅材料（峨半廠原有生產線）外，其余生產線基本都計劃在 08 年開始有產出，相對較快的有通威永祥多晶硅。從量產角度來看，新光硅業(yè)優(yōu)勢明顯。新光硅業(yè)07 年產出多晶硅220 噸，08 年預計產出 800 噸左右。而其他有產出的生產商目前都還是小規(guī)模生產，07 年基本都不超過100 噸，08 年大規(guī)模產出的可能性較小。
基于行業(yè)的判 斷，2010 年以前多晶硅的供應依然相對不足。因此短期內最先產出并能夠盡快達到規(guī)?；纳a廠商必將獲取超額收益。綜合前面分析，我們認為短期內多晶 硅行業(yè)可能獲利的生產廠商有新光硅業(yè)、江蘇中能、深圳南玻、樂山硅材料和永祥多晶硅。相關上市公司有天威保變、川投能源、南玻A 和通威股份。
（2） 產能完全釋放后，擁有先進技術工藝和完整產業(yè)鏈的企業(yè)將能基業(yè)長青
隨 著多晶硅產能的釋放，多晶硅價格非正常性高企的局面將不復存在。而下游硅片、電池片生產的技術、工藝不斷提高，硅片的厚度仍會下降，電池片的轉換效率不斷 提升，那么下游對多晶硅的單位需求也將有所下降，行業(yè)必將面臨激烈競爭，利潤必將向下游轉移。因此，長期來看，擁有先進技術工藝、具有完成產業(yè)鏈的企業(yè)獲 益明顯。
目前我國多晶硅生產技術基本引進俄羅斯，而俄羅斯的技術相對美國、德國、日本技術，并不是特別成熟，其中最重要的能耗問題一直難以解決。 我國目前多晶硅生產的能耗是美日技術能耗的1.5-2 倍。我們做一下簡單的測算，按照目前國內生產線的多晶硅設計成本，基本在50 美元/公斤，而國外 成本在30美元/公斤。我國目前多晶硅生產過程中電力成本占整個多晶硅成本（包含設備折舊成本）的30%，則電力成本為15 美元/公斤。如果電力能耗降 至和美日技術相當，那么我國多晶硅的生產成本就會降至40 美元/公斤，成本下降相當明顯。
隨著多晶硅價格的下降，光伏產業(yè)下游企業(yè)將獲得更多的利潤空間，即利潤將向光伏產業(yè)下游轉移。而此時產業(yè)鏈完善的光伏企業(yè)可能受到的沖擊較小，一方面其自身可以消化一部分多晶硅的產能釋放，另一方面對于下游鏈條的成本也可以合理控制。
三、薄膜電池：快速成長的第二太陽能
由于多晶硅材料的供不應求所帶來的高價格問題，晶體硅電池成本長期處于高位，薄膜電池作為第二代太陽能電池逐漸受到行業(yè)青睞并迅速成長。
根據(jù)Solarbuzz發(fā)布的最新數(shù)據(jù)顯示，全球薄膜太陽能電池產量由2006年的181MW提升到2007年400MW，同比增長1.1倍，薄膜太陽能電池占全球太陽能電池的份額也由2006年的8.2%，提升到了2007年的12%，提升了3.8個百分點。
目 前薄膜轉換效率為5％~9%，以6%來估算，行業(yè)平均初始成本為每瓦1.2美元，且成本未來將隨著轉換效率及產能的提升而降低。由于薄膜電池技術壁壘不 大，對于技術相對落后的國內企業(yè)來說，可以通過改進工藝等手段快速提高轉換率并降低成本（在天威保變股東大會上，公司總經(jīng)理楊明進告訴我們，公司有信心也 有能力在未來2~3年內通過改進工藝等技術手段把薄膜轉換效率提高至10%左右）。隨著成本的降低，薄膜電池有望成為快速打開光伏市場的真正生力軍。另 外，非晶硅薄膜太陽能電池的超薄和透明特性又給它帶來了額外的產業(yè)鏈價值，比如用以制成建筑整合太陽光電系統(tǒng)。
目前，包括夏普、尚德等諸多晶體硅 太陽能電池廠商業(yè)大舉進入非晶硅薄膜太陽能電池領域。根據(jù)各大公司的擴產計劃，預計到2008年非晶硅薄膜太陽能電池產能將有一個飛躍，2009年非晶硅 全球產能將超過1000MW。按照夏普董事長片山干雄的說法，“2013年之前將是薄膜硅和結晶硅齊頭并進，2013年以后薄膜硅將成主流?！?nbsp;
當然對于多晶硅電池和薄膜電池誰將主導市場，依然是見仁見智，在天威保變的股東大會上，公司總經(jīng)理楊明進認為，多晶硅和薄膜硅由于其運用的領域不一樣，二者將會相得益彰，不存在相互替代的問題。
四、光伏產業(yè)上游主要上市公司簡評及盈利預測
A 股市場涉及光伏產業(yè)的企業(yè)很多（見表3），涉及多晶硅的有天威保變、川投能源、通威股份、樂山電力等，涉及薄膜電池的有天威保變、安泰科技和孚日股份，除 天威保變試產外，其他尚處于規(guī)劃、基建階段。因篇幅有限，本文僅對涉及多晶硅的天威保變、川投能源、通威股份和涉及薄膜的安泰科技加以點評。
表3： A股涉及光伏產業(yè)的重點上市公司
名稱 簡介 光伏項目內容
川投能源 多晶硅 參股新光硅業(yè)（1260噸）： 38.9％；
川投集團參股新光二期新津項目——四川天威硅業(yè)（3000噸）35％
天威保變 多晶硅、硅片、
太陽能電池/組件 天威英利：25.99％；新光硅業(yè)：35.66％；新光二期新津項目——四川天威硅業(yè)：51％；新光二期樂山項目——樂電天威：49％
樂山電力 多晶硅 新光二期樂山項目——樂電天威：51％
岷江水電 多晶硅 新光二期新津項目——四川天威硅業(yè)：14％
通威股份 多晶硅 永祥硅業(yè)：50％
拓日新能 電池、組建、應用產品 擁有產能：5MW晶硅+10MW非晶硅；
在建產能： 15MW晶硅 +25MW非晶硅
江蘇陽光 多晶硅 寧夏陽光硅業(yè)（4000噸）：65％
特變電工 硅片、多晶硅等 特變電工多晶硅（1500噸）：75％；新疆新能源公司：61.82％
南玻Ａ 多晶硅、硅片、組件 規(guī)劃5000噸多晶硅、450MW組件、160MW硅片 
大港股份 多晶硅片、硅棒 鎮(zhèn)江大成硅科技公司：75％
安泰科技 ＣＩＳ薄膜電池 德國Odersun AG公司：10.27％，5MW的產能正在調試中。
杉杉股份 單晶硅、非晶硅電池 尤里卡太陽能公司：73.31％
風帆股份 電池及組件 40MW太陽能電池及組件生產能力，100萬ＫＶＡ光伏儲能電池。
航天機電 多晶硅、電池及組件 全資子公司神州新能源持有神州硅業(yè)：38.46％
交大南洋 電池及組件 上海交大泰陽綠色能源：23.93％
孚日股份 ＣＩＧＳ薄膜電池 與Johanna Solar Technology合作開發(fā)的CIGSSE電池項目。

由于天威保變和川投能源分別持有 新光硅業(yè)35.66%和38.9%的股份，并且是目前唯一實現(xiàn)批量生產多晶硅的企業(yè)，對相關上市公司影響較大。因此在對國內涉及多晶硅相關上市公司點評 前，我們不得不提一下被業(yè)界稱為“國內多晶硅黃埔軍校”的新光硅業(yè)的技術優(yōu)勢。據(jù)我們了解，新光硅業(yè)在吸收消化從俄羅斯引進的改良西門子生產技術中，攻克 了許多關鍵核心技術，其中不僅包括三氯氫硅精餾、大型節(jié)能還原爐、四氯化硅氫化、還原尾氣干法回收等配套工藝技術，還包括以“水冷”替代“油冷”等幾項連 當今國際大廠都未能應用的新技術，對降低成本十分重要。其中，“還原尾氣干法回收”基本實現(xiàn)了尾氣的100%回收，徹底解決了尾氣污染問題。同時，我們從 天威保變股東大會得知，公司目前已經(jīng)與俄羅斯某多晶硅大廠達成長期技術交流機制，能夠確保公司在最快的時間內獲得較先進的技術。因此我們對新光硅業(yè)、以及 與其同宗的新光二期、近水樓臺先得月的永祥多晶硅比較看重，也是我們跟蹤的重點。

1. 天威保變（600550）——名副其實的新能源王者
在 傳統(tǒng)輸變電業(yè)務繼續(xù)保持高速增長的同時，公司涉足光伏、風電等領域。為其打開了成長空間。光伏產業(yè)方面，公司是國內唯一擁有完整光伏產業(yè)鏈的企業(yè)，從上游 多晶硅煉制到下游電池組件的生產，都走在行業(yè)前列，公司參股35.66%的新光硅業(yè)和25.99%的天威英利已經(jīng)為公司盈利帶來爆發(fā)性增長。公司100% 控股的天威薄膜也將與2010年投產，屆時將成為公司利潤增長的又一引擎。（關于公司的詳細分析可參見《天風投資》第5-6期文章《天威保變 （600550）：新能源為其打開成長空間》和本期《天威保變散記》）

2. 川投能源（600674）——傳統(tǒng)能源與新能源并駕齊驅
2007 年公司實現(xiàn)主營業(yè)務收入3.63 億元，同比增長13.51%；利潤總額8065 萬元，同比增長8.84%；實現(xiàn)凈利潤6,107 萬元，同比增長 7.63％。公司08年一季度實現(xiàn)凈利潤9516萬元，是去年同期的10倍左右。其增長動力主要來源于參股38.9%的新光硅業(yè)利潤如期釋放，據(jù)我們得到 的消息，新光硅業(yè)在3-4月進行了檢修，本次檢修可以部分提高公司的產能，預計其產能將小幅上漲至850噸，這也大大增加了公司08年的盈利預期。
公司母公司川投集團參股四川天威硅業(yè)35%（新光二期新津項目），預計將于2009年投產，將分享產能大規(guī)模釋放前的超額收益。公司作為川投集團唯一的資本運作平臺，其持有的新光二期股權很可能在近期注入川投能源。

3. 通威股份（600438）——飼料與多晶硅雙主業(yè)
通威股份公司以飼料制造為主，公司 95%以上銷售收入來自飼料主業(yè)，連續(xù)多年保持快速增長態(tài)勢。2007 年全年平均毛利率只有8.37%，隨著大農業(yè)的崛起，通威飼料毛利率有望增至10%，帶來飼料業(yè)務的高速增長。
通威集團早在2002 年就介入化工產業(yè)，已經(jīng)形成年產12 萬噸PVC 生產能力，2007年集團確立向下游多晶硅產業(yè)進軍的發(fā)展戰(zhàn)略。其產業(yè)載體——四川永祥股份公司在本年度初進入通威股份公司，通威正式形成飼料與化工雙主業(yè)格局。
通威股份目前持有永祥硅業(yè)50%的股份，其一期1000噸產能將于2008年底前投產，后續(xù)3個3000噸多晶硅預計將于2009年6月和12月及2010年6月投產。當全部量產之后，將為其帶來規(guī)模收益。

4. 安泰科技（000969）——參與新型薄膜太陽能電池開發(fā)
公 司是中國非晶材料生產的龍頭企業(yè)，目前非晶合金變壓器需求已經(jīng)啟動，預期2010 年需求將達到20萬臺，因此未來五年非晶合金變壓器需求將高速增長，保 守估計年復合增長率在50-100%，非晶合金變壓器將成為電網(wǎng)設備中增長最快的品種之一。公司2007年凈利潤增長31.21%，08年一季度增長 23.31%，超出市場預期，主因是原有的各項業(yè)務均取得20％以上的增長。
在光伏產業(yè)方面，公司在今年年底前與德國ODERSUN的合作將有明確進展，將開始建設國內的太陽能薄膜電池生產線，因投產時間不確定，近期還不會公司盈利產生大的影響。
根據(jù)對光伏產品價格趨勢及公司產能釋放進度的預測，結合對公司主業(yè)的分析，我們對以上四公司未來盈利能力做了預測（表4）。
表4    重點公司未來三年預期每股收益（EPS）                      單位：元
時間 2007 2008 2009 2010
天威保變 0.57 1.45 2.00 2.96
川投能源 0.11 1.09 1.51 1.84
通威股份 0.19 0.38 0.72 1.54
安泰科技 0.34 0.44 1.12 1.68