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電信行業(yè)整體情況：運(yùn)營行業(yè)收入增長仍在低位運(yùn)行，但趨勢向好，3G業(yè)務(wù)成為當(dāng)前及未來一段時間內(nèi)運(yùn)營商發(fā)展的關(guān)鍵性因素。根據(jù)工信部數(shù)據(jù)，2009年前三季度完成電信業(yè)務(wù)總量18826億元，同比增長13.4％；實(shí)現(xiàn)電信業(yè)務(wù)收入6451億元，同比增長3.3％；固定資產(chǎn)投資2078億元，增長24.5％。其中，第三季度收入增長5.2％，較一、二季度的1.9％和2.7％有顯著回升。通信用戶數(shù)量在2009年保持穩(wěn)定增長，但是3G新用戶發(fā)展低于預(yù)期，預(yù)計在下一年度將出現(xiàn)規(guī)模增長。 09年國內(nèi)電信行業(yè)固定資產(chǎn)投資保持快速增長，2010年通信設(shè)備行業(yè)建設(shè)規(guī)模將有小幅下降，但整體投資規(guī)模仍將保持在高位，設(shè)備制造商業(yè)績高速增長確定性高，3G業(yè)務(wù)拉動效應(yīng)即將顯現(xiàn)，行業(yè)復(fù)蘇可期。

投資要點(diǎn)：

一、          電信運(yùn)營商

受金融危機(jī)和固話業(yè)務(wù)持續(xù)萎縮等因素影響，導(dǎo)致電信運(yùn)營商業(yè)績普遍下滑。雖然中國移動、中國電信、中國聯(lián)通前三季度收入增速分別為8.9％、15.3％、－3.7％，明顯好于全球運(yùn)營商的平均水平，且第三季度收入增速環(huán)比大幅提升，但是三大運(yùn)營商凈利潤增速卻出現(xiàn)較大幅度下滑，分別為1.8％、－33.9％、－24.7％，這主要是由3G投資支出、行業(yè)競爭加劇、營銷費(fèi)用大幅增加所致，但國內(nèi)3G良好的發(fā)展環(huán)境，仍有望促使其業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)快速增長，這是因為：

首先，隨著三大運(yùn)營商的3G業(yè)務(wù)已經(jīng)全面正式商用， 3G用戶已經(jīng)進(jìn)入規(guī)?；鲩L初期，目前月均3G用戶增長已達(dá)到150萬－200萬戶左右。而隨著3G營銷力度的增強(qiáng)以及行業(yè)競爭的加劇，國內(nèi)3G用戶的增長將進(jìn)一步加速，預(yù)期2009年3G用戶達(dá)到1100萬，3G用戶滲透率約為1.5％；2010年3G用戶滲透率將達(dá)到6.8％，用戶總數(shù)將達(dá)到5600萬戶；2011年3G用戶滲透率將達(dá)到14％，用戶達(dá)到1.28億戶。

其次，三大運(yùn)營商完成了3G網(wǎng)絡(luò)第一階段的建設(shè)工作，3G基本網(wǎng)絡(luò)覆蓋已基本實(shí)現(xiàn)，為3G用戶發(fā)展提供了基礎(chǔ)。其中，中國電信已在全國324個城市開通CDMA  EVDO網(wǎng)絡(luò)，中國聯(lián)通已在285個城市開通WCDMA網(wǎng)絡(luò)，中國移動也將在年底完成238個城市的TD網(wǎng)絡(luò)初期建設(shè)。由此將帶動整個產(chǎn)業(yè)鏈特別是下游應(yīng)用極增值業(yè)務(wù)的發(fā)展。

再次，通信終端日趨豐富，價格普降。尤其是聯(lián)通正式推出iPhong  3G手機(jī)后直接刺激了另外兩家運(yùn)營商在3G手機(jī)終端市場上的快速發(fā)展。中國電信天翼移動終端管理中心相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，中國電信將在今年底明年初引入RIM公司的黑莓，屆時中國電信將推出包括黑莓個人互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)（BIS）和黑莓企業(yè)解決方案服務(wù)（BES），與服務(wù)同期推出的是黑莓的三款新機(jī)型，最低包月費(fèi)用預(yù)計不足百元。

二、          增值服務(wù)

3G網(wǎng)絡(luò)的建成為移動增值服務(wù)的發(fā)展奠定了基礎(chǔ)，而國內(nèi)龐大的手機(jī)用戶群以及互聯(lián)網(wǎng)用戶群則為移動互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)的騰飛提供了有力保障。與發(fā)達(dá)國家相比，從用戶和收入占比方面來看，我國移動增值服務(wù)潛力巨大。在3G為增值服務(wù)提供了有效保障及運(yùn)營商大力推動增值業(yè)務(wù)的背景下，以移動互聯(lián)網(wǎng)為代表的創(chuàng)新型增值服務(wù)增速將可能達(dá)到50％以上，并將隨著3G建設(shè)的不斷加快而穩(wěn)步增長。因此，3G時代的電信增值業(yè)務(wù)有望迎來爆發(fā)性增長的機(jī)遇，這將打開信息消費(fèi)的長期上漲空間。

而從電信收入結(jié)構(gòu)來看，2009年前三季度移動通信、數(shù)據(jù)通信收入比重繼續(xù)提高，長途、固化業(yè)務(wù)收入則持續(xù)下降。在語音業(yè)務(wù)發(fā)展空間不斷縮小的情況下，移動增值業(yè)務(wù)成為運(yùn)營商之間競爭最為有力的武器。運(yùn)營商為提高業(yè)務(wù)收入、保證利潤增長開始大力發(fā)展移動增值業(yè)務(wù)，并取得了一定的進(jìn)展。

3G為移動增值服務(wù)解除了技術(shù)枷鎖。根據(jù)CNNIC的最新調(diào)查，有半數(shù)以上的手機(jī)網(wǎng)民表示，“上網(wǎng)速度太慢”是影響其選擇手機(jī)上網(wǎng)最重要的因素，另外有三層手機(jī)網(wǎng)民認(rèn)為“資費(fèi)太貴”。而3G技術(shù)的實(shí)現(xiàn)使得網(wǎng)絡(luò)下載速度大幅提高，終端運(yùn)算速度、存儲容量等指標(biāo)顯著提升，運(yùn)營商對手機(jī)上網(wǎng)的宣傳推廣和運(yùn)營商之間競爭的加劇使得數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)資費(fèi)明顯下降。這些根本性的變化最終會消除用戶的種種疑慮，提高用戶使用移動增值服務(wù)的意愿，進(jìn)而促進(jìn)移動增值服務(wù)的發(fā)展。

在移動增值服務(wù)中，以移動互聯(lián)網(wǎng)為代表的增值服務(wù)將成為拉動業(yè)績增長的主力軍。這主要是因為在移動互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)中，行業(yè)競爭者一般表現(xiàn)為差異化競爭，即雖然在總體上存在一定的競爭，但由于差異化的特色產(chǎn)品和不同的盈利模式，業(yè)內(nèi)公司在具體業(yè)務(wù)上的競爭并不明顯，毛利率相對較高。并且，相對于短信等傳統(tǒng)的增值服務(wù)，以手機(jī)作為平臺的游戲動漫、手機(jī)支付等移動互聯(lián)網(wǎng)增值業(yè)務(wù)將跟隨3G進(jìn)入成長期而獲得快速成長。相關(guān)數(shù)據(jù)表明，2009年移動互聯(lián)網(wǎng)用戶將超2億，與2008年相比，年增長率高達(dá)111.78％，2009年移動互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)收入規(guī)模將達(dá)到388億元，年增長率達(dá)89.3％。移動互聯(lián)網(wǎng)收入規(guī)模中，流量費(fèi)收入達(dá)228億元，占總體市場收入的58.9％，此外產(chǎn)品及服務(wù)收入占比39.6％，廣告及電子商務(wù)的收入規(guī)模較小，這說明其盈利模式及收入規(guī)模存在較大的想象空間。因此，我們認(rèn)為增值服務(wù)行業(yè)處于景氣周期的開始階段，成長性明確。

 三、通信設(shè)備制造商

前三季度通信行業(yè)新增固定資產(chǎn)投資2078.5億元，同比增長24.5％，三大運(yùn)營商3G累計投資961億元，僅完成09年計劃的一半，不到3G計劃投資3000億元的三分之一，而3G投資帶動通信設(shè)備行業(yè)則實(shí)現(xiàn)利潤增長28.1％。未來3G全國建網(wǎng)、補(bǔ)網(wǎng)和運(yùn)維等投資以及2G、3G共建、寬帶投資，將使行業(yè)投資維持在高位，設(shè)備行業(yè)將進(jìn)入穩(wěn)定增長期。

通信設(shè)備行業(yè)最主要驅(qū)動力來自于電信運(yùn)營商資本開支，隨著運(yùn)營商網(wǎng)絡(luò)建設(shè)運(yùn)營而收益。就整體而言，2010年難以實(shí)現(xiàn)2009年的快速增長，預(yù)計2010年國內(nèi)通信設(shè)備行業(yè)建設(shè)規(guī)模將有小幅下降，但整體投資規(guī)模仍將保持較高水平，在其細(xì)分子行業(yè)領(lǐng)域仍具有較好的投資價值。

光通信行業(yè)。在前三季度業(yè)績中，光通信在業(yè)務(wù)規(guī)模和盈利能力上一枝獨(dú)秀。網(wǎng)民數(shù)量的增加、對高清視頻的需求及3G的高帶寬都給現(xiàn)有核心網(wǎng)、骨干網(wǎng)帶來較大壓力，帶寬升級與核心網(wǎng)的擴(kuò)容迫在眉睫，而三網(wǎng)融合概念將致使廣電運(yùn)營商加速將單向同軸電纜網(wǎng)改造成雙向光纖網(wǎng)以適應(yīng)高帶寬交互式廣電網(wǎng)絡(luò)的推廣，這將進(jìn)一步推動需求。2008年市場容量在500萬線左右，2009年3G建設(shè)推動了光纖光纜需求的爆發(fā)性增長，預(yù)計年底需求將達(dá)到2000萬線，未來五年達(dá)到1.5萬線，累計增長750％，年均增速50％，FTTx已經(jīng)規(guī)?；瘑?，光通信廠商受益明顯。相關(guān)公司包括光網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)提供商、光器件生產(chǎn)商、光纖光纜生產(chǎn)商、光網(wǎng)絡(luò)輔助設(shè)備商。

無線覆蓋行業(yè)規(guī)模仍將保持較快增長。首先，因為國內(nèi)運(yùn)營商2009年上半年3G建設(shè)處于網(wǎng)絡(luò)骨干搭建期，投資集中在主要城市基站的鋪設(shè)，隨著3G用戶的逐步增加，目前3G室內(nèi)覆蓋水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足規(guī)模用戶的使用，所以3G覆蓋建設(shè)將持續(xù)進(jìn)行，并在2010年逐步達(dá)到高峰。其次，三大運(yùn)營商對于室內(nèi)覆蓋的完善程度非常重視，這來源于2G時代中國聯(lián)通通信信號覆蓋地區(qū)不全及信號質(zhì)量比移動差而處于競爭劣勢的深刻教訓(xùn)，所以，三家運(yùn)營商必將加大無線覆蓋投資力度。最后，從2009年的統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，無線覆蓋行業(yè)整體收入快速增長。因無線覆蓋的訂單一般是系統(tǒng)工程，從初始方案設(shè)計到項目施工、驗收需要較長的時間周期，所以無線覆蓋行業(yè)的收入具有滯后性，滯后期一般為6－9個月。結(jié)合當(dāng)前無線覆蓋行業(yè)的盈利水平可推斷業(yè)內(nèi)公司收入將繼續(xù)保持高增長。

主要上市公司解析

1.       中國聯(lián)通（600050）

聯(lián)通按照30倍左右的動態(tài)市盈估算，做為電信運(yùn)營商，其估值偏高，但是考慮到聯(lián)通公司目前正處于轉(zhuǎn)型期，國內(nèi)移動互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)進(jìn)入快速發(fā)展時期，未來具有較高的成長性，其估值水平甚至較低。而做為A股唯一的電信運(yùn)營商，其稀缺性和成長性保障了其股價擁有較高的安全邊際，具有攻防兼?zhèn)涞奶卣鳌?/span>

2. 烽火通信（600498）

該公司是中國通信基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的主要設(shè)備供應(yīng)商和全面電信解決方案供應(yīng)商之一，是國內(nèi)唯一集光通信領(lǐng)域三大戰(zhàn)略技術(shù)于一體的科研與產(chǎn)業(yè)實(shí)體。其光纜年度銷售量超過200萬公里，公司產(chǎn)品覆蓋光傳輸、接入網(wǎng)和上游預(yù)制棒業(yè)務(wù)，形成了較為完整的產(chǎn)業(yè)鏈格局。目前整體市場份額約41%，在FTTx市場市場份額一直穩(wěn)居第一。預(yù)計2010年我國FTTx新建投資將持續(xù)增長，做為FTTx行業(yè)的龍頭企業(yè)將受益匪淺，公司業(yè)績有望大幅增長。

3. 三維通信（002215）

主營業(yè)務(wù)是為國內(nèi)移動通信運(yùn)營商提供室內(nèi)、室外網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化覆蓋解決方案服務(wù)，以及直放站系統(tǒng)等網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化覆蓋設(shè)備和相關(guān)軟件產(chǎn)品的設(shè)計、開發(fā)和制造。無線覆蓋行業(yè)2010年仍將保持較快增長，公司在無線覆蓋行業(yè)中處于第二梯隊領(lǐng)頭羊地位，市場占有率6%左

右，仍有較大成長空間。公司剛剛完成公開增發(fā)，有充沛的資金去開拓市場和研發(fā)投入，公司在RRU及光纖直放站技術(shù)方面在業(yè)內(nèi)具有很強(qiáng)競爭優(yōu)勢，在公司收購紫光網(wǎng)絡(luò)后，完善了公司無線覆蓋產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)鏈，上游元器件實(shí)現(xiàn)一體化供應(yīng)，這些因素都有利于公司市場份額提升。

4. 中興通信（000063）

   公司為國內(nèi)最重要的通信設(shè)備商之一。借2009年通信運(yùn)營商大力開展3G業(yè)務(wù)的東風(fēng)，其市場份額顯著提升，奠定了在國內(nèi)市場的地位。同時金融危機(jī)不僅沒有成為阻礙公司發(fā)展的不利因素，反而為其成長提供了機(jī)遇。在國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的支持下，依靠高性價比的產(chǎn)品，成功擴(kuò)大了海外市場份額。隨著全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以及國際競爭對手競爭力下滑等因素的影響，2010年其國際業(yè)務(wù)將穩(wěn)步增長，行業(yè)地位顯著提升。

5. 神州泰岳（300002）

公司是IT 運(yùn)維管理領(lǐng)域內(nèi)領(lǐng)先的整體解決方案提供商，目前已初步建立了IT 運(yùn)維管理領(lǐng)域行業(yè)內(nèi)的優(yōu)勢地位，連續(xù)五年在國內(nèi)業(yè)務(wù)服務(wù)管理領(lǐng)域排名第一。公司是中國移動飛信業(yè)務(wù)唯一的全方位運(yùn)維支撐服務(wù)提供商，根據(jù)2009年上半年的數(shù)據(jù)計算，飛信業(yè)務(wù)運(yùn)維外包服務(wù)的收入已經(jīng)占到公司總收入的68.99%，而凈利潤的占比已經(jīng)達(dá)到76.30%。伴隨中國移動的發(fā)展，公司將充分享受飛信業(yè)務(wù)爆發(fā)帶來的機(jī)遇，然而對飛信運(yùn)維支撐外包服務(wù)業(yè)務(wù)的依賴成為其風(fēng)險的主要來源，創(chuàng)業(yè)板公司成長的不確定性特質(zhì)及前期巨大的漲幅也為股價的向上拓展帶來較大壓力。

風(fēng)險提示：

   電信運(yùn)營商處于轉(zhuǎn)軌階段，3G業(yè)務(wù)的增長仍有較大的不確定性，而為爭奪3G用戶，運(yùn)營商之間必然加大競爭力度，初期建設(shè)費(fèi)用、折舊費(fèi)以及營銷成本等因素勢必降低營運(yùn)商的盈利能力；

國內(nèi)運(yùn)營商如出現(xiàn)經(jīng)營困難，將導(dǎo)致經(jīng)營壓力向設(shè)備商傳導(dǎo)，并減緩增值服務(wù)發(fā)展；

海外市場仍存在較大不確定性，國際競爭對手實(shí)力的加強(qiáng)及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇情況的理想程度都將對電信設(shè)備商產(chǎn)生較大的影響。

   ——袁申鶴