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相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)開始企穩(wěn)。隨著政策面對(duì)消費(fèi)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)作用的日益重視和消費(fèi)者信心的回暖，商貿(mào)零售業(yè)未來發(fā)展向好。在市場(chǎng)調(diào)整出現(xiàn)后，商貿(mào)零售板塊以其明顯的防御特性、更加確定的業(yè)績(jī)提升預(yù)期、較低的估值水平和技術(shù)面的滯漲形成的補(bǔ)漲動(dòng)能，成為當(dāng)前規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和獲取相對(duì)收益的良好配置品種。

一、政策基本面支持

長(zhǎng)期以來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的結(jié)構(gòu)性矛盾突出，消費(fèi)在拉動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“三駕馬車”中長(zhǎng)期是“短板”。長(zhǎng)期以來中國(guó)的最終消費(fèi)占GDP 比重不足50%,遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家水平，資源過度向工業(yè)部門集中及社會(huì)保障體系薄弱成為抑制消費(fèi)的主要原因。為應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)，近期國(guó)家出臺(tái)了一系列擴(kuò)大內(nèi)需、刺激消費(fèi)的政策措施，在城鄉(xiāng)居民收入增幅放緩的背景下，我國(guó)消費(fèi)仍保持了平穩(wěn)較快增長(zhǎng)。統(tǒng)計(jì)顯示，今年上半年我國(guó)最終消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率為53.4％，拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)3.8個(gè)百分點(diǎn)。

零售業(yè)能否在2009年實(shí)現(xiàn)真正復(fù)蘇，取決于政府能否繼續(xù)快速出臺(tái)系列實(shí)質(zhì)性措施以提振居民消費(fèi)，同時(shí)改善社保體系。未來一段時(shí)間內(nèi)，在出口不見樂觀、政府投資總體有限的情況下，出于經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的需要，繼續(xù)出臺(tái)各項(xiàng)政策措施刺激居民消費(fèi)將成為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一個(gè)重要手段。同時(shí)，國(guó)家已經(jīng)開始重視社保體系的健全，居民通過增加個(gè)人儲(chǔ)蓄以構(gòu)建理應(yīng)由社會(huì)承擔(dān)的未來保障的現(xiàn)狀也將改變，當(dāng)期消費(fèi)會(huì)相應(yīng)增加。這些都將為商品零售行業(yè)的增長(zhǎng)提供機(jī)會(huì)。

二、行業(yè)基本面支持

1、行業(yè)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)同比、環(huán)比均將改善

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局最近發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2009年7月我國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額為9937億元，增長(zhǎng)15.2％，比上月加快0.2個(gè)百分點(diǎn)，下半年消費(fèi)增長(zhǎng)開局良好。

考慮到這次金融危機(jī)對(duì)國(guó)內(nèi)消費(fèi)的真正沖擊在去年4 季度和今年1季度，期間零售企業(yè)的收入和凈利潤(rùn)紛紛大幅下滑。受此低基數(shù)的影響，可以判斷今年4 季度及明年1 季度的同比數(shù)據(jù)將顯著回升；零售行業(yè)的經(jīng)營(yíng)有著明顯的季節(jié)性特征，今年4 季度和明年1 季度都是傳統(tǒng)旺季，中秋、“十一”、圣誕節(jié)、春節(jié)等節(jié)假日都集中在這一時(shí)期，各大商場(chǎng)將會(huì)通過各自節(jié)日活動(dòng)來拉動(dòng)銷售增長(zhǎng)，行業(yè)的環(huán)比數(shù)據(jù)也將好于前幾個(gè)季度。預(yù)計(jì)2009 年行業(yè)凈利潤(rùn)增速為15-20%左右，行業(yè)數(shù)據(jù)的向好使得行業(yè)投資機(jī)會(huì)乍現(xiàn)，前期持觀望態(tài)度的投資者及資金將會(huì)開始關(guān)注零售板塊。

2、CPI在4季度轉(zhuǎn)正的預(yù)期將成為刺激零售行業(yè)的又一因素

7月份我國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格CPI同比下降1.8%，降幅比上月擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)，主要原因是翹尾因素，以及產(chǎn)能過剩較為嚴(yán)重，但目前普遍認(rèn)為CPI已經(jīng)在底部區(qū)域。有關(guān)專家表示，隨著最終需求的恢復(fù)和寬松貨幣政策的刺激，預(yù)計(jì)4季度我國(guó)CPI將同比轉(zhuǎn)正。CPI的上漲將極大的改善零售行業(yè)特別是超市企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況，而普遍存在的通脹預(yù)期也會(huì)促進(jìn)居民現(xiàn)期消費(fèi)支出，進(jìn)而刺激零售行業(yè)的發(fā)展。

3、行業(yè)整合提升龍頭價(jià)值

中國(guó)的零售市場(chǎng)正處于蛋糕變大和市場(chǎng)份額集中的過程，未來零售市場(chǎng)的區(qū)域整合將成為行業(yè)發(fā)展主流趨勢(shì)。與國(guó)外公司相比，中國(guó)零售公司的市場(chǎng)規(guī)模較小，基數(shù)較低。在消費(fèi)轉(zhuǎn)暖過程中，部分區(qū)域市場(chǎng)的龍頭企業(yè)及全國(guó)性品牌連鎖零售公司將憑借對(duì)零售行業(yè)的深刻理解和先進(jìn)的經(jīng)營(yíng)管理能力，通過產(chǎn)業(yè)整合充分發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)。

三、估值面支持

中國(guó)正處于工業(yè)化和城市化進(jìn)程中，居民消費(fèi)支出處于快速增長(zhǎng)期，零售行業(yè)雖然呈現(xiàn)一定的周期性，但相對(duì)其他行業(yè)業(yè)績(jī)波動(dòng)小，因此一直享受估值優(yōu)勢(shì)。

大盤越過3200點(diǎn)階段性高位之后，前期漲幅較大的板塊風(fēng)險(xiǎn)累計(jì)較高，而商業(yè)零售作為防御板塊，其近期漲幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于大盤，相對(duì)估值優(yōu)勢(shì)突出，未來存在補(bǔ)漲預(yù)期。目前百貨股的估值是30倍，重點(diǎn)上市公司估值僅為26-30倍左右，遠(yuǎn)低于歷史中樞估值46倍，行業(yè)估值仍處于歷史低位，但目前百貨盈利能力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出行業(yè)過去平均水平，行業(yè)應(yīng)該享受更高估值水平。

從A股與H股對(duì)比的角度來看，目前A股零售板塊平均市盈率約30倍，港股零售板塊平均市盈率約25倍，其A/H溢價(jià)在各板塊中處于最低水平。

聯(lián)合證券通過縱向分析  A 股13家百貨公司從2001年至今的市盈率以及相對(duì)滬深300的溢價(jià)幅度，得出結(jié)論：從估值歷史水平來看，百貨行業(yè)的PE中值水平為36倍，相對(duì)滬深300市盈率溢價(jià)水平的中值約為75%，而目前行業(yè)估值水平約為動(dòng)態(tài)29倍PE，相對(duì)滬深300的溢價(jià)率為29.5%，均處于歷史低位。

通過橫向比較國(guó)際、國(guó)內(nèi)百貨行業(yè)在不同估值方法下的估值水平，可以得出結(jié)論：國(guó)內(nèi)百貨處于合理估值范圍的下限，相對(duì)港股的折價(jià)明顯。

綜合橫向和縱向的比較結(jié)果，可以看出百貨企業(yè)的估值具有較強(qiáng)的安全邊際。根據(jù)歷史估值中值和溢價(jià)率中值，百貨板塊09年動(dòng)態(tài)35-40倍的估值仍屬于合理水平，按估值平均值計(jì)算，目前行業(yè)的估值水平仍有30%提升空間。

四、技術(shù)面支持

從今年年初至8月上旬，上證指數(shù)上漲78.5%，  A 股零售板塊上漲59.5%，落后大盤19個(gè)百分點(diǎn)。7 月份以來，上證指數(shù)上漲9.8%，  A股零售板塊只上漲了5.2%，落后4.6個(gè)百分點(diǎn)。由于市場(chǎng)追求高彈性，商貿(mào)零售板塊年初以來的漲幅明顯落后于A 股平均漲幅，因而具備良好的技術(shù)面安全邊際，加之基本面的改善和估值吸引力，市場(chǎng)有望重新審視整個(gè)板塊的投資價(jià)值。

五、行業(yè)未來走勢(shì)與投資策略

商貿(mào)零售行業(yè)未來走勢(shì)將主要分為兩個(gè)階段，相應(yīng)的投資策略也應(yīng)有不同側(cè)重：

一是由于行業(yè)估值水平的修復(fù)需求引起的補(bǔ)漲階段。

在估值修復(fù)行情當(dāng)中，投資仍以彈性為標(biāo)準(zhǔn)。在區(qū)域選擇方面重點(diǎn)考慮業(yè)務(wù)分布在中西部區(qū)域的零售個(gè)股；在業(yè)態(tài)選擇方面，優(yōu)選百貨行業(yè)個(gè)股；在考慮整合能力方面，關(guān)注門店布局的廣度和深度或市場(chǎng)滲透率高的零售企業(yè)。綜合以上因素，可重點(diǎn)考慮以下穩(wěn)步增長(zhǎng)且有資產(chǎn)整合預(yù)期的區(qū)域百貨業(yè)龍頭：鄂武商、新華百貨、重慶百貨、廣州友誼、銀座股份等。

二是行業(yè)復(fù)蘇帶來業(yè)績(jī)超預(yù)期所享受估值溢價(jià)階段。

此階段應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注中報(bào)業(yè)績(jī)較好公司，如中興商業(yè)、鄂武商、大廈股份等，和具有主題性題材的公司，如受益世博的上海本地零售股百聯(lián)股份、新世界等。

另外，由于超市企業(yè)受益于通脹預(yù)期和CPI轉(zhuǎn)正，其中最具估值優(yōu)勢(shì)、在區(qū)域市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力優(yōu)勢(shì)最為明顯、并且區(qū)域市場(chǎng)空間依然較大的武漢中百也是較好選擇。

六、部分公司投資要點(diǎn)

鄂武商（000501）：

1、上半年業(yè)績(jī)概述：上半年?duì)I業(yè)收入在第二季度的帶動(dòng)下實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)定增長(zhǎng)。其中，收入占比51%的百貨業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)9.87%，收入占比49%的量販超市業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)22%。

2、下半年業(yè)績(jī)展望：

百貨業(yè)務(wù)：“摩爾”項(xiàng)目已全面啟動(dòng)，成熟門店的結(jié)構(gòu)調(diào)整將改善經(jīng)營(yíng)績(jī)效。2008年底公司取得“摩爾”項(xiàng)目剩余土地使用權(quán)，2009年該項(xiàng)目的建設(shè)已全面啟動(dòng)，預(yù)計(jì)工程將在8月中旬完成；此外，公司對(duì)現(xiàn)有門店進(jìn)行的品類調(diào)整也有助于提高經(jīng)營(yíng)績(jī)效，其中2007年開業(yè)的國(guó)際廣場(chǎng)及襄樊購(gòu)物中心品牌招商進(jìn)展順利，為新門店順利度過培育期打下基礎(chǔ)?？紤]到下半年實(shí)體經(jīng)濟(jì)將持續(xù)恢復(fù)，我們預(yù)計(jì)全年百貨業(yè)的綜合同店增長(zhǎng)將在上半年的10%增長(zhǎng)至12%-14%左右，全年?duì)I業(yè)收入預(yù)計(jì)為40億元左右；

超市業(yè)務(wù)：上半年公司新增1家門店，同時(shí)與17個(gè)網(wǎng)點(diǎn)簽訂相關(guān)合同。公司計(jì)劃全年新開門店15家左右，我們認(rèn)為這一目標(biāo)有望實(shí)現(xiàn)，預(yù)計(jì)全年超市業(yè)務(wù)增速有望達(dá)到24%左右，實(shí)現(xiàn)收入38億元；

此外公司還將受益于武商量販20%股權(quán)的置入。若量販全年收入達(dá)到38億元，按照2%的凈利率計(jì)算，此舉有望增厚2009年歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)1500萬元左右。同時(shí)，公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)將與董事會(huì)及管理層績(jī)效掛鉤，這將有利于公司的長(zhǎng)期發(fā)展。

百聯(lián)股份（600631）

         1、公司市值低于重估價(jià)值，資產(chǎn)注入將進(jìn)一步提升估值。公司資產(chǎn)注入主要有三個(gè)途徑：友誼股份旗下百貨公司和購(gòu)物中心的注入、八佰伴剩余36%的股權(quán)注入、百聯(lián)集團(tuán)孵化儲(chǔ)備項(xiàng)目注入。如果把這三種注入全部考慮在內(nèi)，最樂觀的估計(jì)是，公司重估溢價(jià)也至少在33.42元；

         2、世博會(huì)效應(yīng)提升估值。從以往世博會(huì)的舉辦經(jīng)驗(yàn)看，世博會(huì)舉辦當(dāng)年，客流量上升帶來的消費(fèi)對(duì)零售業(yè)有顯著影響。初步判斷，相對(duì)于奧運(yùn)效應(yīng)對(duì)北京板塊的影響，世博會(huì)效應(yīng)對(duì)商業(yè)股受益更大。行情提前8-12個(gè)月啟動(dòng)；

         3、即便不考慮資產(chǎn)注入、并購(gòu)重組等相對(duì)不確定的因素，僅考慮內(nèi)生增長(zhǎng)，存量門店通過提高自營(yíng)比例毛利率提升空間大。

武漢中百（000759）：

1、外延擴(kuò)張?zhí)崴伲?/span>2009年中報(bào)披露，公司的營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)已達(dá)到614家，其中，中百倉(cāng)儲(chǔ)超市129家，中百便民超市481家，百貨店4家。連鎖店經(jīng)營(yíng)面積達(dá)68.24萬平方米。報(bào)告期，中百倉(cāng)儲(chǔ)超市公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入38.42億元，同比增長(zhǎng)14.41%；中百便民超市公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.11億元，同比增長(zhǎng)7.74%。公司計(jì)劃確保實(shí)現(xiàn)全年新增倉(cāng)儲(chǔ)大賣場(chǎng)不少于10家，便民超市60家的經(jīng)營(yíng)發(fā)展目標(biāo)，不斷強(qiáng)化公司在湖北省超市行業(yè)的龍頭地位。

2、經(jīng)營(yíng)質(zhì)量趨于改善：武漢中百是武漢地區(qū)唯一形成便民超市網(wǎng)絡(luò)的企業(yè)，日趨成熟的便民網(wǎng)絡(luò)形成了較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。公司二季度營(yíng)業(yè)收入增速由一季度的7.58%上升為14.47%，這表明行業(yè)的外部環(huán)境正逐步向好。隨著CPI的啟穩(wěn)和公司直采比例上升，公司經(jīng)營(yíng)質(zhì)量將穩(wěn)步提高。

3、融資推進(jìn)外延擴(kuò)張和物流中心建設(shè)：公司6月發(fā)布公告，計(jì)劃以2008年末總股本為基數(shù)按照每10股不超過3股的比例配股，融資主要用于新建18家倉(cāng)儲(chǔ)超市和80家便民超市，同時(shí)新建咸寧和浠水物流配送中心。

——郭慧伶