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一、行業(yè)綜述：2008年前三季度業(yè)績增長放緩

1、主營業(yè)務(wù)收入增速下降

2008年前三季度，農(nóng)林牧漁行業(yè)44 家上市公司（按照申萬一級行業(yè)分類，其中剔除了ST 公司）實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入656.19 億元，同比增長35.41%；由于今年下半年部分原料成本開始回落，企業(yè)成本壓力有所緩解，全行業(yè)前三季度主營業(yè)務(wù)成本568.82 億元，同比增長36.92%，依然維持在較高水平。前三季度全行業(yè)毛利率24.8%，同比下降2.41個百分點，行業(yè)內(nèi)毛利率水平分化較大，飼料、普通水產(chǎn)養(yǎng)殖、種植業(yè)、林業(yè)行業(yè)毛利率水平普遍偏低，生物疫苗、番茄醬、種子和農(nóng)產(chǎn)品流通服務(wù)行業(yè)毛利率仍處高位。

第三季度農(nóng)林牧漁行業(yè)44 家上市公司實現(xiàn)了主營業(yè)務(wù)收入231.86 億元，同比增長了25.51%，增速下降了2.15 個百分點；主營業(yè)務(wù)成本為203.51 億元，同比增長27.14%。

第三季度行業(yè)營業(yè)總收入增速明顯放緩，主要有兩個原因：一是企業(yè)的生產(chǎn)成本和人力費用不斷上升，激烈的競爭使大部分企業(yè)都無法通過提高產(chǎn)品價格來轉(zhuǎn)嫁成本壓力；二是金融危機造成全球經(jīng)濟萎靡，消費支出低迷，國內(nèi)外需求的下降遠遠快于供給的減少，企業(yè)的利潤空間不斷被壓縮。

2、凈利潤呈下滑態(tài)勢

2008年前三季度，農(nóng)林牧漁行業(yè)44 家上市公司實現(xiàn)凈利潤24.49 億元，同比增長45.43%。扣除投資收益部分，凈利潤同比增長37.93%。

第三季度農(nóng)林牧漁行業(yè)44 家上市公司實現(xiàn)了凈利潤5.72 億元，同比下降了24.34%?？鄢顿Y收益部分，第三季度凈利潤為3.38 億元，同比下降了42.02%。

造成行業(yè)凈利潤出現(xiàn)下滑的主要原因有三點，一是第三季度企業(yè)的三項費用同比增長31.38%，增速增加了14.34 個百分點；二是，因生產(chǎn)成本不斷上升，第三季度行業(yè)的毛利率為12.23%。較去年同期下降了1.12 個百分點；三是經(jīng)濟的不景氣導(dǎo)致了股市的低迷，部分企業(yè)投資收益出現(xiàn)了巨大虧損。

二、行業(yè)分述

1、動物疫苗行業(yè)——景氣高位運行，部分產(chǎn)品競爭激烈

2008年前三季度，國內(nèi)動物疫苗行業(yè)競爭加劇，疫苗價格開始下跌，行業(yè)平均毛利率水平高位回落至正常水平。但由于全國生豬等養(yǎng)殖總量的穩(wěn)定增長帶來的市場需求的持續(xù)增長，使得行業(yè)景氣繼續(xù)高位運行。近期食品安全問題的頻發(fā)，使人們對動物安全的關(guān)注程度進一步提高，動物安全的覆蓋范圍也將隨之擴大，未來動物疫苗行業(yè)的市場空間存在進一步擴大的可能。

2、種子行業(yè)——國家糧食安全意識的增強及糧價上漲預(yù)期拉升種子板塊投資熱情

種子是農(nóng)業(yè)生產(chǎn)中最基本、最重要的生產(chǎn)資料，是農(nóng)業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)。隨著國家糧食安全意識不斷加強，國內(nèi)種子加工企業(yè)特別是科研實力較強的企業(yè)迎來了發(fā)展良機。2008年前三季度，全球糧價同比漲幅較大，國內(nèi)糧價高位運行，種子板塊在糧價上漲的預(yù)期下，成為市場追捧的熱點，種子行業(yè)重點上市公司營業(yè)收入同比增長較快。在種植成本快速增加的推動下，糧價存在進一步上漲的動力。

3、種植業(yè)——政策為行業(yè)發(fā)展提供保障

2008年  2 月份以來，隨著國際農(nóng)產(chǎn)品價格不斷上漲，糧食問題已成為國家戰(zhàn)略問題，糧食安全是國家穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)，因此，各國對農(nóng)業(yè)都加大了扶持力度，力保國家糧食安全。取消農(nóng)業(yè)稅、制定最低農(nóng)產(chǎn)品收購價格以及糧食直補、農(nóng)資綜合直補、良種補貼和農(nóng)機具購置補貼等農(nóng)業(yè)補貼政策成為我國種植業(yè)快速發(fā)展的驅(qū)動器。

4、林業(yè)——受益于政策扶持，行業(yè)發(fā)展將提速

2000年以來，我國先后出臺了十幾條有關(guān)林業(yè)的法規(guī)政策，林業(yè)深得國家政策和資金的支持。2008年7月啟動的集體林權(quán)改革成效顯著，國務(wù)院、財政部、發(fā)改委等把林業(yè)恢復(fù)重建當作擴大內(nèi)需的四項措施之一，并配以提高出口退稅、重點工程建設(shè)資金及時劃撥到位等，從政策到資金各個方面為林業(yè)經(jīng)濟的快速發(fā)展創(chuàng)造了條件，林企業(yè)績提升值得看好。

5、農(nóng)產(chǎn)品加工業(yè)——番茄醬優(yōu)勢突出，食糖虧損風(fēng)險加大

由于我國原料番茄收購價格大大低于歐美等主產(chǎn)區(qū)的平均收購價格，我國出口番茄的報價在全球各番茄主產(chǎn)國中是最低的，所以我國番茄醬行業(yè)比較優(yōu)勢突出。受美國原料番茄減產(chǎn)3%以上，歐盟番茄種植補貼逐步取消等因素影響，全球番茄醬供給偏緊推動國際番茄醬價格高位運行，我國番茄醬行業(yè)在此行業(yè)高景氣周期內(nèi)，持續(xù)受益。

而2009年國內(nèi)食糖市場或?qū)⒊掷m(xù)弱勢運行。原因是，08/09榨季國內(nèi)食糖產(chǎn)量將突破1500萬噸，再創(chuàng)歷史新高，加上本榨季末庫存約200萬噸，國內(nèi)食糖市場將迎來連續(xù)第三個榨季呈現(xiàn)供大于求的格局，全國白糖價格可能繼續(xù)維持低位。

6、飼料加工業(yè)——成本壓力緩解，產(chǎn)品價格高位回落

由于我國飼料行業(yè)集中度較低，行業(yè)競爭相對比較充分，企業(yè)對飼料的議價能力較低，所以國內(nèi)飼料價格主要受其生產(chǎn)原料價格和市場供需關(guān)系影響。而今年前三季度，玉米、豆粕等主要飼料原料價格經(jīng)歷了沖高回落的過程，這一方面緩解了飼料行業(yè)的成本壓力，另一方面也推動了全國飼料價格的全面下調(diào)，以致今年第三季度飼料加工行業(yè)重點上市公司毛利率均出現(xiàn)同比下滑的現(xiàn)象。

7、畜牧養(yǎng)殖業(yè)——風(fēng)險增加，行業(yè)景氣度下降

今年前三季度，隨肉禽蛋等動物源食品價格的回落，畜牧養(yǎng)殖行業(yè)營業(yè)收入同比增速下降較快，其業(yè)績貢獻主要來自于上半年較高的生豬養(yǎng)殖利潤。而飼料價格的持續(xù)走高，使養(yǎng)殖成本不斷提高，養(yǎng)殖戶收益處于盈虧邊緣。隨著生豬價格的下跌和食品安全事件的出現(xiàn)，行業(yè)利空因素加大，未來畜牧養(yǎng)殖業(yè)風(fēng)險增加，行業(yè)景氣度下降。

8、水產(chǎn)養(yǎng)殖業(yè)——成本上升，消費疲弱

生產(chǎn)成本和外部需求是決定水產(chǎn)養(yǎng)殖業(yè)未來發(fā)展狀況的根本因素。2009年糧食收購價格大幅提高必定會抬高飼料價格，水產(chǎn)養(yǎng)殖業(yè)的養(yǎng)殖成本會隨之升高，人工費用的不斷增加無疑也會加重企業(yè)的生存壓力。隨著金融危機的不斷蔓延和惡化，企業(yè)的盈利和個人的消費都因此而縮減，這將導(dǎo)致對水產(chǎn)品特別是高檔水產(chǎn)品的需求下降，行業(yè)存在下滑趨勢。

三、政策分析：政策利好帶來大農(nóng)業(yè)機會

2008 年是農(nóng)業(yè)政策出臺數(shù)量最多和力度最大的一年。國家對農(nóng)業(yè)發(fā)展的高度重視，使宏觀經(jīng)濟下行中的農(nóng)業(yè)顯示出較高的投資價值。

1、農(nóng)村成為刺激內(nèi)需的重點，農(nóng)業(yè)較快增長可期。最近一段時期，有關(guān)政府人士在講話中頻頻指出，解決好三農(nóng)問題在國際金融危機加深、國內(nèi)經(jīng)濟減速的大背景下的重大意義，并明確指出要把擴大農(nóng)村需求作為擴大內(nèi)需的重點。最近中央安排的四萬億投資中，用于生態(tài)環(huán)境3500億元、農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)3700億元，合計7200億元，都與農(nóng)業(yè)有關(guān)；而10000億元的災(zāi)后重建投資，也涉及農(nóng)業(yè)或惠及農(nóng)業(yè)；今年第四季度1000億元中央投資中，用于三農(nóng)的達到300億元?？梢钥闯觯r(nóng)在未來國家經(jīng)濟社會戰(zhàn)略部署中的重要性越來越突出，農(nóng)業(yè)有望得到更高的持續(xù)增長率。

2、農(nóng)村土地承包使用權(quán)的可流轉(zhuǎn)，使得農(nóng)民的根本利益真正得到保護，國家糧食生產(chǎn)真正能夠穩(wěn)定。由于土地、水域、草場和林地資源是農(nóng)業(yè)類上市公司最核心的生產(chǎn)要素和稀缺資源，誰擁有這些資源誰就擁有未來市場競爭中的話語權(quán)和定價權(quán)，所以新土改政策可以看作又一輪造富運動，擁有土地資源的公司將占領(lǐng)未來農(nóng)業(yè)競爭的至高點。

3、提高糧食收購價對糧價構(gòu)成超強保護。發(fā)改委提出，從2009年新糧上市起，3種小麥——白小麥、紅小麥、混合麥收購價分別比2008年提高13%、15.3%、15.3%；稻谷最低收購價格的提高幅度也將在明年公布；另有一些糧食最低收購價也將得到提高。在國際糧價持續(xù)大幅度下跌的背景下，發(fā)改委出臺力挺糧價的措施，顯示了中國政府確保糧食安全的決心和信心，帶來了“國內(nèi)糧價不會低迷”的預(yù)期。

4、取消糧食出口關(guān)稅，是國務(wù)院出臺的刺激內(nèi)需四大措施之一，這將會減輕糧食加工和貿(mào)易企業(yè)的負擔，使其在貿(mào)易中更易于獲得價格競爭優(yōu)勢，同時還將促進擁有海外糧食種子培育業(yè)務(wù)的企業(yè)拓展業(yè)務(wù)，提升業(yè)績。

5、央行的大幅度降息對農(nóng)業(yè)也構(gòu)成較大利好，農(nóng)林牧漁行業(yè)會因為企業(yè)財務(wù)成本的降低、貸款便利、出口增加、消費增加、房地產(chǎn)行業(yè)拉動等因素而收益。

四、風(fēng)險分析

全球經(jīng)濟增長放緩可能抑制我國優(yōu)勢農(nóng)產(chǎn)品的出口，如番茄醬和水產(chǎn)品。美元貶值給主要面向出口的公司帶來經(jīng)營風(fēng)險。

食品安全問題現(xiàn)在已經(jīng)成為制約行業(yè)發(fā)展的一個重要因素。08年上半年水產(chǎn)品出口量出現(xiàn)下滑，很大程度上就是因為07年6月美國FDA以食品安全為由宣布對我國四種水產(chǎn)品全面采取限制進口措施，還有08年初在日本出現(xiàn)的“毒餃子事件”等，使得國際社會對“中國制造”產(chǎn)生不信任心理。最近的三聚氰胺事件又影響到包括飼料和畜禽、蛋奶行業(yè)在內(nèi)的整個養(yǎng)殖業(yè)。

種子加工業(yè)目前所面臨的最大風(fēng)險就是庫存玉米種子的消化進度，存在著大規(guī)模計提存貨跌價準備和以商品玉米的價格出售的可能。

五、投資策略：較高估值已顯防御價值，把握局部主題投資機會

由于受到政府政策支持和連續(xù)兩年農(nóng)產(chǎn)品價格上漲的帶動，農(nóng)業(yè)板塊公司業(yè)績提升明顯。農(nóng)業(yè)股自2007年10月開始受到資金追捧，股價扶搖而上。后來隨著農(nóng)產(chǎn)品價格回落和農(nóng)業(yè)股估值優(yōu)勢的失去，農(nóng)業(yè)行業(yè)指數(shù)在2008年2月顯著回落。從2007年10月10日到2008年10月10日一年間，農(nóng)業(yè)板塊整體跌幅為47.28%，低于同期大盤63.96%的跌幅。其中林業(yè)跌幅最大為60.18%，也小于大盤跌幅，種植業(yè)跌幅最小為15.9%，農(nóng)產(chǎn)品加工業(yè)跌幅47.42%。而種子生產(chǎn)是農(nóng)業(yè)板塊唯一上漲的子板塊，漲幅5.58%。農(nóng)業(yè)板塊已顯示出明顯的防御性特征。2008年11月底，農(nóng)林牧漁業(yè)2008年動態(tài)加權(quán)平均市盈率為32倍，而整個A股市場為13.55倍，農(nóng)業(yè)板塊相對A股市場的估值倍數(shù)超過了2倍，盡管相對8月份的最高點2.68倍已有回落，但仍在歷史高位。板塊的高估值已充分反應(yīng)了其未來業(yè)績的持續(xù)、快速增長，未來該行業(yè)繼續(xù)“跑贏大市”的概率不大。

考慮到2009年農(nóng)業(yè)行業(yè)仍會受到政府政策的大力支持，農(nóng)業(yè)板塊仍然存在許多主題投資和價值投資機會，建議投資者關(guān)注糧食生產(chǎn)、種子、疫苗行業(yè)的相關(guān)公司，和資源優(yōu)勢明顯的農(nóng)業(yè)上市公司，以及占據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈兩端的高附加值環(huán)節(jié)、積極延伸產(chǎn)業(yè)鏈的公司。如種植業(yè)的北大荒，水產(chǎn)養(yǎng)殖和加工業(yè)的獐子島、好當家、東方海洋和洞庭水殖，種子加工業(yè)的隆平高科、登海種業(yè)、敦煌種業(yè)等。

——郭慧伶